上声电子(688533)：关注26年海外业务进展

上声电子发布2025 年年报和26 年一季报，2025 年公司全年实现营业收入30.23 亿元（yoy +8.89%），略低于我们此前预测的32.27 亿元，归母净利润1.83 亿元（yoy -22.35%），低于我们此前预测的2.33 亿元。1Q26 营业收入6.87 亿元（yoy +8.05%），归母净利润0.24 亿元（yoy -10.99%）。

2025 年收入略低于预测主因25 年年底汽车增换购补贴暂停。利润端持续承压主因合肥工厂尚处于投产初期，收入暂未完全覆盖设备折旧、厂房折旧及人工成本，拖累整体毛利率。展望2026 年，公司高端车载音响、功放及AI全景声等产品有望持续放量，带动单车价值量提升，同时捷克、墨西哥工厂扩产将进一步打开海外成长空间。我们持续看好公司受益智能座舱升级趋势，维持“买入”评级。

2025 回顾：全球化布局持续深化，高端化升级开始逐步显现2025 年公司实现营业收入约30.23 亿元（yoy +8.89%），收入端保持稳健增长；归母净利润同比-22.35%，拖累净利率有所下降，主要受合肥工厂投产初期折旧及人工成本压力叠加行业价格竞争影响，毛利率亦承压公司持续推进业务升级。公司在研发端保持高强度投入，持续推进AI 全景声车载音响系统、分区声场、主动降噪、AVAS 声浪模拟等前沿技术迭代，相关样车已向多家车厂交付并获得客户认可；钻石振膜高音扬声器达到商用可交付状态，进一步丰富了高端产品矩阵。市场端，公司新增多个全球知名车厂项目定点，并与日本头部音响企业达成合作，进一步完善海外客户布局。同时，公司完成流媒体后视镜产品开发，并积极推进非汽车类高端音响及具身智能声学交互等新业务布局，推动公司从传统车载扬声器供应商向综合声学解决方案平台持续升级。

2026 展望：毛利率有望持续改善，关注全球扩张与新业务落地一季度公司实现营业收入约6.87 亿元（yoy +8.05%），延续稳健增长趋势。

但利润端仍处于修复初期阶段随着合肥工厂逐步完成产能爬坡。展望全年，前期设备折旧、厂房折旧及人工成本压力有望逐步缓解，固定成本摊薄带来的利润释放将成为26 年业绩改善的重要来源，盈利能力预计呈现逐季修复趋势。公司有望凭借产品升级持续提升高端客户渗透率与单车配套价值。海外方面，公司持续推进捷克与墨西哥工厂扩产，强化欧洲及北美本地化交付能力，全球制造体系进一步完善，有助于提升国际客户粘性及新项目获取能力。新业务方面，具身智能领域的AI 声学产品及机器人关键零部件探索若实现商业化突破，有望成为公司未来新的成长曲线，进一步打开中长期估值空间。

    　　盈利预测与估值

考虑到2026 年一季度汽车市场消费复苏不及预期，我们小幅下调公司营业收入26/27E 为35.64/40.93 亿元（前值26/27E 为37.47/42.81 亿元，分别调整-4.9%/-4.4%），并预测公司2028 年营业收入为45.85 亿元。下调公司归母净利润26/27E 为2.50/3.37 亿元（前值26/27E 为3.02/3.56 亿元，分别调整-17.2%/-5.4%），并预测公司2028 年归母净利润为3.62 亿元。

采用可比公司估值法，可比公司26 年19.0 x PE（前值23.5x 26PE），我们给予上声电子20%估值溢价，对应26 年22.8x PE（前值为23.5x 26PE无估值溢价，此次提升估值溢价主因公司实现车载声学全栈自研能力与 AI全景声核心技术突破并计划年内落地应用），目标价34.67 元人民币（前值43.49 元人民币），维持“买入”评级。