中牧股份(600195)：化药板块较快增长 经营存提质增效空间

　　业绩回顾

    　　25 年及1Q26 业绩符合市场预期

25 年/1Q26 营收同比+3%/+20%至62/15 亿元；归母净利润同比+142%/-62%至1.7/0.24 亿元，扣非归母净利润同比-67%/-20%至0.2/0.5 亿元，25 年业绩处于业绩预告区间内，扣非利润下滑因费用及减值同比增加。

    　　发展趋势

化药板块收入利润创新高，生物制品板块受行业竞争影响。根据公司公告，25 年生物制品/化药/饲料/贸易收入为9.2/22.2/11.0/19.2亿元，同比分别-9.3%/+31.3%/+0.1%/-12.0%，毛利率分别为34.5%/20.0%/21.1%/4.2%，同比分别-2.7/+1.4/-0.6/+2.7ppt，化药营收与利润创历史新高，7 个产品年销售收入突破1 亿元。

费用控制能力待提升。1）毛利：25 年/1Q26 毛利率16.8%/18.3%，同比+1.1/-0.6ppt。2）费用：25 年销售/管理/研发费用率同比+0.7/+0.1/+0.1ppt 至8.0%/5.5%/2.5%，销售服务费增加；1Q26销售/ 管理/ 研发费用率同比+0.02/-1.9/+0.2ppt 至6.3%/3.9%/2.3%。3）其他：25 年/1Q26 投资收益同比+122.1%/-66.2%至1.4/0.1 亿元，2025 年处置原子公司中普生物控制权，产生投资收益0.79 亿元；25 年资产减值损失0.2 亿元，源自存货跌价损失及合同履约成本减值损失、固定资产减值损失。

公司聚焦稳经营，产业链延伸提质效。1）化药：公司完善动保产业链，拟摘牌收购圣雪大成，向上游兽用原料药环节延伸并补齐化药产业链布局、加速国际化布局；布局南京高端制剂基地，提升产品附加值及产品结构。2）生物制品：计划通过大单品策略使口蹄疫、高致病性禽流感、马立克系列产品等份额重回市场前列。3）其他：公司加速布局宠物赛道，宠物食品、疫苗、药品等20 余个产品成功上市销售。

    　　盈利预测与估值

考虑生物制品增值税调整/公司费用管控待改善，下调26 年净利润28%至2.0 亿元，引入27 年净利润2.2 亿元。当前股价对应26/27年38/35xP/E。兼顾盈利调整/公司历史估值中枢，维持目标价8元，对应26/27 年40/37xP/E，6%上行空间。维持跑赢行业评级。

    　　风险