嘉友国际(603871)公司点评：焦煤迎催化 布局正当时

　　事件简评

事件：据财联社5 月22 日报道，山西留神峪煤业有限公司井下发生瓦斯爆炸事故，造成重大人员伤亡。留神峪煤矿的煤种为主焦煤，核定产能120 万吨/年。我们认为，参考历史，此次重大安全事故，或将迎来安监收紧，短期或对焦煤价格有刺激，中期来看政策有望升级，带来产能出清等一系列影响，焦煤价格中枢上移。

    　　经营分析

焦煤价格有望上涨，供应链贸易业务或出现量价齐升。复盘焦煤价格对公司的业绩影响，25H1 焦煤价格单边下行，公司供应链贸易业务单吨毛利大幅下降至59 元/吨（24A 为138 元/吨），为公司业绩的极端压力测试；25H2 受益于反内卷影响，焦煤价格企稳反弹，公司供应链贸易业务单吨毛利回升至94 元/吨，贸易业务量也出现回升。本次事件我们认为将带来焦煤价格的短期反弹和中期中枢上移，公司的供应链贸易业务有望迎来量价齐升。

蒙煤进口量触底回升，26 年前4 个月高增。2025H1，受焦煤价格单边下跌影响，中国进口蒙古焦煤量为2475 万吨，同比-16%；25H2，随着反内卷带来的市场情绪回暖，中国进口蒙古焦煤量3532 万吨，同比+29.6%。2026 年1-4 月，进口数量2642 万吨，同比大幅增长68%。

    　　其中，在公司核心经营的甘其毛都口岸，2026 年一季度煤炭进口量1240 万吨，同比增长46%。今年以来甘其毛都口岸日均通车量1345辆，同比增长53%。

非洲新项目投产，贡献业绩增长。公司陆港项目2025 年实现毛利润3.7 亿元，同比增长32%。公司在赞比亚的萨卡尼亚至恩多拉公路项目已于2026 年2 月投入运营并开始收费，标志着非洲业务从投入期逐步进入收获期。此外，公司未来在莫坎博的多条公路及口岸、坦桑尼亚的口岸和港口亦将陆续投产，持续贡献业绩增量。

深度绑定核心矿企，竞争壁垒深厚。我们认为，长期来看，公司的核心竞争力在于其在陆锁国成功实践的“通道建设+节点运营”模式。通过投资、建设并运营口岸、公路、仓储等关键物流基础设施，形成具有高壁垒的“类高速公路”收费业务。公司已将这一在中蒙市场验证成功的模式，有效复制到市场空间更广阔的非洲，构筑了公司第二增长曲线。公司不仅与紫金矿业、MMC 等下游矿企巨头形成股权和业务的深度绑定，还引入了中非发展基金等国家级主权基金作为战略合作伙伴，并参与坦赞铁路激活项目。这不仅为公司在非洲的扩张提供了雄厚的资金和政治资源支持，也极大地降低了海外经营的潜在风险，形成了其他企业难以逾越的竞争壁垒。

    　　盈利预测、估值与评级

我们预计公司2026/2027/2028 年归母净利润分别为13.59/17.14/19.53 亿元，同比为+19.1%/+26.1%/+13.9%，EPS 为0.993/1.253/1.427 元/股，对应PE 分别11.1/8.8/7.7 倍。考虑到公司2025 全年分红比例达到48%，假设26 年维持分红比例，当前股息率为4.3%，兼具高股息和高成长，给与2026 年15xPE，目标价14.90元，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　海外政治、经济变化，运量不及预期，运价不及预期等。