华康股份(605077)：盈利跃升的“两支箭”

周期反转、工艺优化，“两支箭”助力华康盈利修复。展望后续，我们认为华康盈利能力有望显著改善：首先，我们判断晶体糖行业处于盈利底，核心原料玉米价格上行将加速行业供给侧出清，华康股份作为头部企业具备规模效应且客户结构佳，具备成本优势及定价优势，公司有望在本轮出清中份额提升，并率先受益于晶体糖价格上行；其次，舟山工厂具备玉米精深加工能力，伴随产能调试完毕，公司有望将玉米加工环节的利润纳入体内，增厚毛利率。

华康股份：甜味剂龙头，目前处于盈利底。华康是功能糖行业中低倍甜味剂领域龙头，公司境外收入占比高，客户结构优，在晶体木糖醇及晶体山梨糖醇中有明显份额优势，伴随舟山工厂落地，公司逐步具备产品多元化能力，近年来，受制于晶体糖价格回落、财务杠杆，以及舟山工厂落地后液体糖放量等因素，公司盈利能力处于历史低位。

功能糖行业：食品饮料上游，成本、供需是核心。功能糖是重要的食品饮料添加剂，属于食品饮料产业链上游品种，呈现明显的“成本加成型”特征，厂家盈利能力取决于是否能压低单位生产成本、生产技术是否具备壁垒以及产品的供需关系是否改善。我们观察到，当下功能糖上市公司盈利能力处于历史区间底部，主要系过去数年行业处于产能释放阶段，供需关系恶化导致单品定价回落，同时成本端相对刚性，压制盈利能力。

首次覆盖，给予“买入”评级，目标价27 元。预计公司2026-2028 年EPS 分别为0.5 元、1.12 元、2.25 元，考虑到公司所处行业为周期性行业，以远期盈利给予估值，按公司2028 年盈利，参考可比公司平均，给予12X 动态PE，对应目标价为27 元。