华曙高科(688433)：应用拓展与迭代加速；工业3D打印龙头全球布局、勇立潮头

　　【投资要点】

公司技术与市场双轮驱动，聚焦金属与高分子3D 打印设备。公司创始人为美国应用数学及材料科学博士，长期致力于3D 打印技术的研发。公司以市场为导向、以产业化为目标，形成以中游设备为核心、并覆盖上游原材料与软件开发的商业模式。2022 年公司营收4.57 亿元，同比+36.57%，近三年CAGR 为43.4%，且毛利率保持在50%以上。

3D 打印技术成本显著下降，下游龙头企业需求拉动，工业级需求有望全面爆发。根据Wohlers Associates 报告，2022 年3D 打印全球市场规模为180 亿美元，3D 打印金属粉末采购单价从312 元/kg 下降至188元/kg,设备核心零部件成本也有所下降。在市场推广端，荣耀、苹果等头部企业积极尝试3D 打印制造，未来技术发展有望从“上游向用户推广阶段”转为“头部客户引领阶段”，在头部客户与设备厂商的闭环推动下，技术迭代有望显著加快，并带动3D 打印在工业产品的应用渗透率的提升。我们认为随着成本下降、效率提升，3D 打印应用有望进入1 到N 阶段，未来有望在汽车、模具、消费电子、机器人等领域持续提升应用范围。

公司立足中国布局全球，北美、欧洲子公司积极开拓海外市场。公司具备国际视野，设立有美国、欧洲子公司，在全球范围内开展合作与产业化应用。2022 年公司海外营收达1.68 亿元，同比+185%，占总营收37%。公司已经与德国巴斯夫（BASF）、德国宝马（BMW）、美国捷普（Jabil）等众多全球500 强企业建立了合作关系。 随着海外出行限制放开，公司海外订单有望持续增长。

公司是国内唯一全系列软件自主开发设备商，自研软件与操作系统已成为护城河。在软件方面，设备控制、数据处理、扫描路径规划、质量管控、调试校准软件等均为自主研发，公司掌握全套自控源代码，处于国际领先水平。在硬件方面，金属打印设备凭借多样化尺寸、多激光配置贡献高毛利，高分子打印设备依托Flight 技术、CAMS 系统与平台优势，使公司成为全球少数几家实现工业级产业化的设备供应商。在材料方面，公司自研类PA12、类PA11 等材料打破海外二次开发垄断，具有较高的抗风险能力与议价空间。

公司材料与设备产能快速扩张，将为业绩增长提供有利支撑。公司新材料研发基地一期项目已经于2023 年1 月投产，新增新材料产能500吨。该基地还承担了新材料研发职能，将开发针对汽车、医疗、航空航天等领域的新型材料。公司3D 打印制造设备扩产建设项目预计2024年竣工，达产后有望新增381 台产能，较2022 年产能有大幅提升。

公司积极扩充人员与储备人才，员工人数已经由2022 年6 月的467人增长至700 人以上，这将有力提升交付效率与保障客户服务工作。

   　　【投资建议】

短期，公司在手订单充足，产品交付有序推进；中长期，随着新材料基地一期的达产、二三期的建设，3D 打印设备扩产建设项目的完成，公司在材料与设备端的产能将显著提升，为其拓展全球3D 打印工业级市场构筑坚实基础。在需求端，公司立足中国布局全球，与多个全球行业头部客户建立紧密合作，有望抢占产业变革的先机，勇立技术发展的潮头。

我们预计公司2023-2025 年营收分别为7.44/10.68/14.29 亿元，归母净利润分别为1.55/2.16/2.86 亿元， 对应EPS 分别为0.37/0.52/0.69 元/股，对应2023-2025 年PE 值分别为88/63/48 倍，首次覆盖，给予“增持”评级。

   　　【风险提示】

   　　行业增速不及预期

   　　下游客户拓展不及预期

   　　新增募投项目达产速度不及预期

   　　技术迭代速度不及预期

关键零部件进口依赖度较高风险

   　　市场竞争加剧风险