珠江啤酒(002461)：结构升级态势良好 Q3实现量价齐升

事件：公司发布 2023年三季报，前三季度实现收入45.5亿元，同比+10.7%，实现归母净利润6.4 亿元，同比+12.7%；其中23Q3实现收入17.8亿元，同比+5.9%，实现归母净利润2.8 亿元，同比+7.9%，公司业绩符合市场预期。

纯生延续高增态势，Q3实现量价齐升。量方面，23Q3公司实现销量115 万吨，同比增长4.97%；其中单三季度实现销量46.2 万吨，同比+1.4%，Q3 受雨水洪涝等天气影响，增速有所放缓。分产品看，23Q3 纯生产品销量同比增长15%，其中高端大单品97纯生延续高增态势，销量同比增长33.3%。价方面，得益于产品结构升级持续，Q3 单季度公司吨价同比+4.4%至3854 元/吨水平。

产品结构升级持续，带动盈利能力上行。23Q3 公司毛利率为45.6%，同比+1.7pp；其中Q3 单季度毛利率为45.7%，同比+0.8pp。毛利率提升主要得益于高档纯生产品占比持续提升，叠加包材类原材料价格下行。费用方面，Q3 单季度公司销售费用率为13.1%，同比-0.3pp，主要由于公司持续优化费投效率；管理费用率为6%，同比+0.6pp。综合来看，受益于成本压力舒缓与产品结构升级，Q3 单季度公司归母净利率同比提升0.3pp 至15.6%。

高端化态势良好，扩建缓解产能压力。公司在华南拥有良好消费者基础，广东啤酒市场高端化程度位居全国前列，未来产品结构升级空间广阔。产品方面，公司高端化“3+N”品牌战略清晰，在纯生占比不断提升基础上，推进97纯生向普通纯生的替换，巩固省内8 元及以上价格带市场份额。此外公司宣布将投资9.3亿元对中山珠啤进行产能扩建升级，预计两年内新增30万吨啤酒酿造能力以及两条中高端啤酒罐装生产线，此次扩建有助于充分缓解目前珠三角区域较为紧张的瓶装纯生及罐装产能缺口，进一步优化产能布局、提升省内市占率。

随着公司纯生系列产品维持高增，叠加成本下行趋势延续，公司高端化升级态势良好，长期业绩值得期待。

盈利预测与投资建议。预计2023-2025 年EPS 分别为0.30元、0.37元、0.45元，对应动态PE 分别为28 倍、23 倍、19 倍，维持“买入”评级。