深度*公司*金牌厨柜(603180)：Q3毛利率改善 渠道拓展持续推进

公司于10 月27 日发布2023 年三季报，前三季度实现营收25.47 亿元，同增2.35%，归母净利润1.66 亿元，同增1.04%，扣非归母净利润1.09 亿元，同增13.90%。看好公司持续推进品类融合和渠道拓展，数字化升级赋能经营管理，维持买入评级。

   　　支撑评级的要点

衣柜、木门增长较好，渠道拓展持续推进。Q3 单季度公司实现营业收入10.41 亿元，同比减少1.62%，归母净利润/扣非归母净利润分别为0.90/0.66亿元，同比增长24.79%/20.22%。分产品看，前三季度厨柜/衣柜/木门营收分别为15.71/7.33/1.57 亿元，同比变动-5.54%/11.29%/53.38%，公司做精做深定制品类的同时持续补充厨电、卫浴、软装等新品，前三季度其他品类营收同比增长332.33%至0.19 亿元，新品高增长有望持续贡献收入增量。分渠道看，直营/经销收入分别变动-28.87%/5.44%至0.67/13.27亿元，公司推动终端门店赋能和渠道下沉，厨柜/衣柜/木门/整装馆/阳台卫浴/ 玛尼欧门店数较年初分别新增39/101/105/60/22/20 家至1831/1192/666/151/96/140 家。大宗业务营业收入为8.74 亿元，同比减少3.72%。海外渠道收入为2.00 亿元，同比增加19.47%，差异化模式与海外产能布局有望持续推动海外业务发展。

Q3 毛利率提升，现金流改善。前三季度公司毛利率同比增加0.41pct 至28.90%，其中Q3 单季度毛利率为29.80%，同比增加1.93pct，毛利率提升主要来源于原材料价格下跌及公司数智化生产降本增效。前三季度费用率保持平稳，销售/管理/研发费用率同比变动-0.11/0.03/0.07pct 至12.85%/4.95%/5.56%。成都基地厂房建设持续投入，三季度末在建工程同比增加108.26%至5.33 亿元。Q1-Q3 公司经营性净现金流为2.28 亿元，同比增长186.20%，现金流得到明显改善。

品类融合、渠道拓展稳步推进。公司依托王牌业务厨柜向多品类拓展，衣柜和木门增势良好，厨电、家品、卫阳等新品布局强化。在渠道方面，公司持续推进零售渠道覆盖，并通过设立平台分公司、办事处等加强终端赋能，海外业务规模稳健增长。此外，公司投资建设红安基地，将有助于优化供应链、减少运输成本、推进智能化生产并开发增量业务。

   　　估值

当期股本下，考虑到地产降速背景下家居消费需求放缓、预算降低，我们调整2023-2025 年EPS 为2.04/2.37/2.72 元，对应PE 分别为13/11/10倍。维持买入评级。

   　　评级面临的主要风险