春立医疗(688236)：集采影响逐步出清 关注公司业绩拐点

　　投资要点

集采影响逐步出清，23Q3 单季度营收增速转正。2023Q1-3 公司实现收入7.92 亿元（+4%，同比增速，下同）、归母净利润1.81 亿元（-14%）、扣非归母净利润1.62 亿元（-11%）；2023Q3 单季度实现收入2.51 亿元（+33%）、归母净利润0.55 亿元（+3%）、扣非归母净利润0.51 亿元（+106%）。2023Q3 单季度来看，公司营收增速由负转正，主要系国家集采政策利好影响，为公司带来渗透率提升，相关产品销售数量增加所致。

国产关节龙头企业，集采加快进口替代。公司深耕骨科行业多年，专注于关节、脊柱及运动医学产品的研发、生产和销售。公司骨科产品系列丰富，目前主要营收来源于关节和脊柱，2022 年关节营收占比为87%，脊柱营收占比10%。因国家关节和脊柱集中带量采购政策，集采价格陆续落地执行后受到渠道退换货影响，导致2022-2023H1 公司业绩部分承压，2023Q3 单季度来看，公司营收增速由负转正。

集采常态化下，公司通过内部节本增效及外部积极开拓市场、建设营销网络等措施，相关产品以价换量，使得公司营业收入维稳上升。2021 年9 月关节国采落地，公司中标三个髋关节产品。膝关节产品虽未中标，但公司和中标的贝思达合作生产膝关节产品减小失标的影响，随着国采关节续约推进，公司产品有望中标为公司带来业绩增量。脊柱业务方面，脊柱国采于2023Q2 起陆续落地执行，预计库存渠道补差会对公司脊柱业务收入造成影响，未来随着渠道库存清理完成，公司脊柱业务将恢复新增长。集采前国内关节、脊柱耗材以进口厂商为主，集采中标降价使得进口厂商的供应意愿和经销商渠道代理意愿下降，进而推动经销商代理国产产品，加快国产产品放量。未来随着公司膝关节产品有望续标带来业绩弹性，脊柱库存影响逐步出清，公司基本盘业务有望重回新增长。

布局运动医学、创伤、口腔、PRP 等赛道，多款新品获批丰富产品线。截至2023H1，在运动医学领域，公司获得PEEK 材料带线锚钉、一次性刨削刀头、界面螺钉、不可吸收带线锚钉、非吸收性外科缝线、带袢钛板、门型钉7 个运动医学注册证，进一步丰富了公司运动医学产品线；创伤系列产品已有多款产品获批上市，包括接骨板、髓内钉、外固定支架、金属骨针等；在口腔领域，公司获得正畸丝、正畸托槽、正畸颊面管、隐形矫治器4 个正畸产品注册证和颌面接骨板系统、3D 打印颌面截骨导板2 个颌面外科注册证，标志着公司正式进入口腔领域；加强PRP 产品的研发，公司先后获批上市富血小板血浆制备套装以及医用离心机，其中富血小板血浆制备套装是国内首家全自动富血小板血浆制备系统，医用离心机获批，标志着公司在有源设备领域的布局逐渐开始。多品类注册证的获取，进一步丰富公司的产品线，扩充了公司在医疗领域的布局，不断满足多元化的市场及临床需求，有利于进一步提高公司的市场拓展能力，增强公司的综合竞争力。

投资建议：预计公司2023-2025 年归母净利润分别为2.75/3.66/4.82 亿元，增速分别为-11%/33%/32%，对应PE 分别为39/29/22 倍。考虑到公司膝关节产品有望续标带来业绩弹性，脊柱库存影响逐步出清，公司基本盘业务有望重回新增长，同时布局新产品拓展营收增长点，有望带动公司业务恢复增长。首次覆盖，给予“买入-A”评级。