华发股份(600325)首次覆盖：地方国资龙头房企 规模稳步提升

　　报告关键要素:

公司经过多年的精耕细作，实现从地方到全国化布局发展，持续深耕于基本面较好的城市主体，在行业逆境中实现持续增长，体现出了公司管理层优秀的管理决策能力，同时公司控股股东实力较强持续给与公司多维度的支持，公司财务健康，杠杆水平控制有度，建议积极关注。

   　　投资要点:

珠海国资龙头房企，经营管理稳健扎实。公司于1992 年成立，2012 年起，公司实行“扎根珠海，走向全国”战略，开启全国布局，2022 年公司进入全国前20 强房企。公司控股股东华发集团连续八年跻身“中国企业500 强”，具有较强实力并持续支持公司发展，历史上多次增持公司股份、参与公司定增等。公司管理层稳定，通过股权激励将公司利益与中高层管理人员绑定，带动管理层积极性和主动性。

经营：稳中有进，持续突破。业务，公司在深耕房地产开发主业的同时，积极布局多元化业务，目前已经形成了以住宅为主业，商业运营、物业管理和上下游产业链为支撑的“1+3”多元化业务发展格局。销售，公司2014-2022 年销售金额复合增速达到39%，在同行业主要上市公司中排名居前，整体实现了快速扩张，2021 年、2022 年、2023 年H1 公司合同销售金额分别为1,218.9、1,202.4 和769.3 亿元，同比分别变动+ 1.2%、-1.4%和+55.8%，显著优于百强平均水平。区域，聚焦核心城市，持续保持并发挥华东区域的压舱石效应，持续稳固珠海区域龙头地位，公司“4+1”全国区域战略布局持续深化。新增土储聚焦于基本面稳健的核心城市，未来去化更具保障。投资，以销定投，保持稳健的拿地力度，2022 年和2023 年（截至12 月17 日）公司拿地强度分别为39.7%和33.1%。与今年同业销售规模居前的主要房企比，公司2023 年1-11 月拿地强度居于中等偏上水平。土储，土储充足，聚焦基本面较好的城市，截至2022 年末公司待开发土地建面有386.38 万平，在建面积1,385.06 万平，合计1,771.44 万平，2022 年末待开发土地建面与当年销售面积相当。2022 年末公司待开发规划建面和在建建面的前十大城市占比合计达到69.4%，前15 大城市占比达到82.4%，通过分析比较公司土储布局的主要城市的2014-2022 年人均GDP 以及常住人口的增速情况来看，除个别城市人均GDP 有所下降外，大部分城市均保持人口净流入以及人均GDP 增长的态势，整体基本面较好,为公司未来土储去化奠定较好的基础。

财务：财务健康，杠杆水平控制有度。公司业绩表现稳健，已售未结算收入对营收保障倍数较高。2014-2022 年公司营业收入CAGR 达30.34%，归母净利润CAGR 达18.87%，2023 年前三季度公司实现营业总收入472.5 亿元，同比增长40.24%，归母净利润22.01 亿元，同比增长1.14%。

三道红线转绿后持续保持在较低杠杆水平。

盈利预测与投资建议：我们预计公司2023-2025 年营业收入分别为724、793、853 亿元，归母净利润分别为27.8、29.0、35.2 亿元，当前股价(截止2023 年12 月20 日)对应PE 分别为7.1、6.8、5.6 倍，首次覆盖并给与“增持”评级。

风险因素：房地产行业政策宽松不及预期、行业信用风险持续超预期扩散、结算收入不及预期、公司销售增长不及预期、公司毛利率表现不及预期等