隧道股份(600820)：拟并表长三角城建 基建运营专业化与外拓加速

　　核心观点

公司公告称同意控股子公司城盾隧安增资扩股，引入不超过3 名投资者；拟收购浙江长三角城建有限公司2%股权实现控股；拟投资设立禾兴能源进行广东阳江周边能源项目的开发及运维。我们认为公司在专业运维、城市运营和能源开发运维方面拓展加速，积极的从基建建造走向投资运营，且历史上分红比率维持在较高水平，看好其未来成长潜力。

   　　事件

公司公告称同意控股子公司城盾隧安增资扩股，拟引入不超过3家投资人；公司拟收购浙江长三角城建有限公司2%股权实现控股；拟投资设立禾兴能源进行广东阳江周边能源项目的开发及运维。

   　　简评

地下空间运维业务专业子公司拟引资扩股，有望加速发展。城盾隧安为公司与申通集团共同设立的地下空间运维专业子公司，公司持股70%，主要从事地铁维护保养及大修、地下工程抢险救援与防水材料生产。2022 年，城盾隧安实现年营收4.24 亿元，年新签合同额8.16 亿元，其中超过85%来自外部。目前城盾隧安在全国10 个城市承担46 条地铁线路维保工作，并成功走出大陆，负责港铁部分隧道维保。本次引资扩股有助于增厚子公司实力，加速专业运维向外拓展。

拟并表长三角城建，运维外拓提速。公司拟收购嘉通集团持有的2%股权，收购完成后公司持股51%，实现对长三角城建的并表。

长三角城建系2019 年公司与嘉通集团合作成立的市场化公司，主要从事嘉兴地区的基建投资设计建造、城市全生命周期运营、智慧城市业务等。本次并表长三角城建将有助于公司直接管理，增强其市场化竞争能力，也有助于公司智慧城市与运维业务扩张。

   　　新投资设立禾兴能源进行广东阳江周边能源项目的开发及运维。

除了长三角地区外，公司还积极布局大湾区等区域，拟与阳江投资、阳江鼎兴达（均为地方国资）共同出资成立控股子公司禾兴能源，从事地区能源项目的开发及运维，充分利用公司在能源方面的优势，带动投资与运维拓展。

维持买入评级与目标价7.33 元不变。公司拟为城盾隧安引资扩股，并表长三角城建，投资设立禾兴能源，在专业运维、城市运营和能源开发运维方面拓展加速，积极的从基建建造走向投资运营，分红比率高于行业平均水平。我们看好公司中长期发展动力，维持买入评级与目标价7.33 元不变。

   　　风险分析

   　　1、 房地产市场持续低迷可能对建筑企业造成多方面不利影响。房地产对建筑企业的影响主要体现在：

1）当前土地市场低迷，地方政府土地出让收入较大幅度下滑，对基建资金来源造成不利影响；2）2022 年我国商品住宅成交金额13.33 万亿元，较2021 年下降26.7%，房地产行业下行影响了房建企业的新增合同，公司存在房建合同，可能受此影响；

2、 新业务拓展可能不及预期。公司的智慧运维、数据要素等业务领域较为新颖，向外拓展可能不及预期。

3、公司在全国范围内持有较多特许经营权类资产，受地方经济发展情况、竞争性交通方式（高铁、飞机等）和同向新建高速影响较大，如公司持有的隧道、高速通行量不及预期，相关资产的受益可能受到影响。

4、公司营收、业绩受建筑施工板块影响较大，目前该板块营收占比接近80%，假设2023 年该板块毛利率下降0.1%个百分点至8.4%，公司归母净利润将下降至29.8 亿元，受影响较大。