长白山(603099)：23年业绩超19年同期 冰雪游逻辑清晰未来有望实现“双轮驱动”

长白山发布2023 年业绩预告。公司预计23 年归母净利润约为1.36~1.46亿元，同比+336.99%~354.42%，较19 年同期+80.71~94.00%；公司预计营收较22 年增加4.34 亿元，以此为基础计算，公司预计23 年营收6.29 亿元/同比+222.96%，较19 年同期+34.56%。单从Q4 来看，公司23Q4 营收1.31 亿元/同比+287.47%，较19 年同期+60.58%；公司23Q4 归母净利润亏损564.64 万元~1564.64 万元，归母净利润中间值为-1064.64 万元，较22Q4 的-3182.42 万元亏损减小，19Q4 归母净利润为-687.98 万元。我们认为，从23年全年表现来看，与19 年同期相比，长白山23 年利润增速远超营收增速，或是三因素所致：1）敦白高铁21 年年底开通，改善交通格局优化旺季客流；2）坐拥景区内稀缺温泉资源的温泉皇冠假日酒店逐步渡过爬坡阶段，旺季引流能力提升，促酒店量价齐升；3）包车业务自22 年4 月开通，23 年可能成为利润新贡献点。单Q4 来看，23Q4 归母净利润亏损幅度较22Q4 大幅减少，亏损略高于19 年同期，可能是两因素所致：1）23 年长白山客流量超越过往4 年，公司或为保证客流承载能力对景区部分设施进行新建/维护/改造，此类成本一般在年底结算，导致Q4 归母净利润偏低；2）公司通过轻资产管理方式布局景区内冰雪游项目，此部分可能有成本支出。

冰雪游对景区客流的优化作用得到兑现，近期推进打击囤票/景区核定票量调整措施持续优化冰雪季运营。23 年11 月-12 月冰雪季，11 月长白山旅游人次8.1 万人/同比+246.2%，较19 年同期+47.3%；12 月长白山旅游人次18.36万人/同比+606.15%，较19 年同期+129.5%。长白山23 年11 月/12 月冰雪季旅游人次同比/较19 年同期大幅增长，意味着全国冰雪游热度提升、线上宣传赋能、吉林省冰雪游政策赋能、本地冰雪游业态逐步完善等系列因素对长白山冰雪游的促进效果得到兑现，长白山冰雪游业态正式迈入快车道，以往以暑期为核心获客时段的单旺季提振模式向“暑期+冰雪季”双轮驱动模式转变，基本面优化空间大。此外，长白山近期推动两项优化措施持续改善冰雪游经营：

1）打击囤票：景区门票存在囤票现象，单日囤票数量高达总量30%，景区已发现此问题并针对此问题更新购票、退票及检票相关规定；2）景区核定票量调整：北景区入园票量在1 月1 日-10 日调整为11000 张，之前为7500 张。

投资建议：我们认为，长白山未来成长空间大，外部交通优化预期+内部经营改善预期为其高成长性奠基，冰雪游为其基本面优化主驱动力：1）冰雪游催化：长白山冰雪游在行业高景气/政策催化/冰雪业态逐步完善/线上宣传赋能等因素驱动下逐步崛起，长白山有望步入“暑期+冰雪季”双轮驱动阶段；2）外部交通优化预期：外部铁路/航路/高速交通优化预期强化长白山旺季客流量接待上限和冰雪季客流引流能力，提振客流需求；2）内部交通和经营改善预期：内部交通运力在定增预案落地后能够有效匹配外部交通带来的新客流并促毛利率接近最优、包车业务成长潜力充足、酒店业务生态矩阵逐步完善引流能力有望增强、温泉部落二期项目落地后有望成为业绩新增长点。我们预计2023-2025 年公司归母净利润1.43/2.20/2.84 亿元， 对应PE 为69X/45X/35X，维持“推荐”评级。