金徽股份(603132)：甘肃铅锌龙头 江洛整合值得期待

　　投资要点

2023 年公司营收保持稳定，成本有所增加。2023 年公司实现营收12.8 亿元，同比增长3.5%，归母净利润为3.4 亿元，同比减少27.02%，扣非归母净利润为4.1 亿元，同比减少12.14%。主要原因系矿业权出让收益金征收政策的变化，重新计算后需补提权益金，同时公司生产领用材料有所增加以及收购后子公司产能释放矿石产量增加所致。

2024Q1 业绩表现亮眼，全年值得期待。2024 Q1 公司实现营收2.99 亿元，同比增长45.73%；实现归属于上市公司股东的净利润8082.01 万元，同比增长96.06%。公司1-3 月锌精矿产、销量分别为14011.79 金属吨、13627.99 金属吨，分别增长48.85%、38.82%；铅精矿(含银)产、销量分别为5025.87 金属吨、5236.43 金属吨，分别增长55.57%、57.44%。

立足自身178 万吨采选产能，整合江洛地区建设300 万吨选矿。

公司主营业务为有色金属的采选及贸易，拥有4 宗采矿权、3 宗探矿权，并已形成178 万吨/年的矿石采选能力。公司坚持以资源为核心的经营策略，做优做大做强铅锌主业；以西秦岭铅锌成矿带西成铅锌矿田为主，重点对江洛矿区进行整合。目前江洛矿区铅锌矿（300 万吨/年）选矿工程项目已经开始建设，将进一步提升公司在国内铅锌矿采选行业的市场地位。

锌金属供应显现瓶颈：2023 年全球锌精矿产量1283 万吨，同比下降0.6%，减产原因：一是工人罢工造成的劳动力不足，二是极端天气影响，三是能源价格上涨导致矿山成本攀升。同时由于矿山寿命已到、新增项目延期等原因，Glencore 和Teck 在2026 年均下调锌矿的产量，2026 年锌精矿下降约31 万吨，2027 年下降7 万吨。

锌金属需求利好不断：2023 年全球精锌总消费1399.3 万吨，同比增长1.1%。2024 年政府工作报告，从2024 年开始拟连续几年发行超长期特别国债，专项用于国家重大战略实施和重点领域安全能力建设，2024 年先发行1 万亿元 ，叠加结转2023 年发行的1 万亿元国债剩余5000 亿，基建有望再度发力。同时风光、汽车，印度、东南亚基建需求旺盛等也有望带动锌消费。2025 年锌缺口开始打开：我们预计2024 年全球精炼锌小幅过剩6 万吨，2025-2027 年全球精炼锌短缺4/24/44 万吨，缺口逐渐打开。

    　　盈利预测

我们预计2024-2026 年公司归母净利润为5.18/9.39/10.95 亿元，对应EPS 为0.53/0.96/1.12 元，PE 为24.82/13.69/11.74 倍。

    　　首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示：

    　　原材料价格大幅波动，行业政策发生变化，项目进展不及预期，下游需求不及预期。