益丰药房(603939)：精细化管理助力药店龙头高质量发展

　　投资要点：

    　　零售药店行业受益于处方外流政策持续扩容，公司作为药店行业头部企业，持续扩店提升市占率，加强精细化管理提升盈利能力。

    　　深耕零售药店，布局大健康业务生态

公司深耕医药零售行业20 余年，在华中、华东、华南、华北等地积累了良好的品牌形象与客户口碑。截至2023 年底，公司拥有超13,250 家门店、8,710 万服务会员和超70,000 药品SKU，处于行业第一梯队。以药品零售为核心业务，公司逐步扩大经营业态，先后布局医药批发、中药饮片生产销售、慢病管理、互联网医院等业务，有望实现业务联动与闭环。

    　　政策利好零售药店发展

政策推动医药分业，处方外流持续进行。根据米内网数据，2016-2023 年我国零售药店药品销售额由3,375 亿元增长至5,533 亿元，终端占比由22.5%提升至29.3%。头部药店通过自建、收购、加盟等途径快速扩店，行业集中度不断提升。根据商务部数据，我国百强药店市占率由2016 年29.1%提升至2022 年36.5%。参考2022 年日本76.6%的处方外流率与前三大药店31%的市占率，我国药店行业规模与集中度仍有较大提升空间。

    　　精细化管理推动高质量发展

公司注重高质量发展，快速扩店的同时兼顾盈利能力，毛利率与净利率保持行业领先水平。通过“自建+并购+加盟”模式，公司门店数量由2018年3,611家增长至2023年13,250家，CAGR高达30%。同时，公司注重经营效益提升，遴选优质厂家打造商品精品群，基于“商圈定位法”合理布局门店，搭建数字化智慧物流，助力降本增效。此外，公司积极拥抱新业态，大力发展线上零售、中药饮片、互联网医院等业务，有望打造第二成长曲线。

    　　盈利预测、估值与评级

我们预计公司2024-2026 年收入分别为278.03/341.37/411.78 亿元，对应增速分别为23.08%/22.78%/20.63% ， 归母净利润分别为17.75/21.88/26.82 亿元，对应增速分别为25.68%/23.28%/22.59%。DCF绝对估值法测得公司每股价值为37.22 元，可比公司2024 年平均PE 为16 倍，鉴于公司精细化管理能力与盈利能力处于行业领先水平，我们给予公司2024 年25 倍PE，对应目标价为36.58 元，维持“买入”评级。

风险提示：处方外流不及预期；政策变动风险；市场竞争加剧；盈利能力下滑；门店扩张不及预期。