伊戈尔(002922)：变压器出海进度领先 产能与渠道扩张加速

公司从早期环形变压器业务起步，逐步形成了照明电源相关产业，以及以变压器为主的能源产业两大业务板块，后者逐步成为公司的业务核心。公司升压变等产品与领先下游设备系统企业合作，在新能源光伏、储能领域应用广泛，已经逐步打开北美等海外市场。在制造业回流、AI 大发展及新能源渗透率提升的背景下，美国电网陈旧的问题不断暴露，电网投资潜力大，变压器供应紧张。公司很早开始国际化发展，近几年开始积极布局国内外产能和丰富渠道，预计公司后续经营规模、盈利水平可能有更大的空间。

2+X 布局，变压器逐渐成为业务核心。公司创立于1999 年，2017 年于深交所上市。公司早期产品主要是环形变压器，后续结合其发展态势，顺应市场需求向消费与工业两大领域延伸，形成了照明电源及照明，以变压器为主的能源产品两大业务门类，以及车载电感、充电桩等孵化业务，即公司“2+X”战略。目前，变压器等能源产品逐步成为公司业务核心。

国际化进程领先，加码变压器的海外布局。公司很早开始国际化，较早在美国、日本、马来西亚、新加坡、墨西哥等地设立公司负责当地市场开拓、售后服务甚至生产制造。公司能为客户提供本土化、定制化服务，其新能源变压器、工业控制变压器、高频电感已进入阳光、日立、施耐德等大企业供应链。公司的能源产品涵盖油/干变、箱变、移相变等完整的体系，已经在北美等市场打开局面。公司去年募集11.8 亿元扩产，并开始在墨西哥、美国建设变压器生产基地。同时，公司积极拓展海外渠道，与更多直接渠道客户合作。综上，预计公司变压器等能源产品的经营规模有望上台阶。

全球电网投资加快，北美潜力大。2015-2020 年全球能源与电力资本开支都相对疲软，近几年国内外电网领域纷纷加大资本开支，其推动因素包括新能源渗透率持续提升、部分地区制造业回流、AI 等新兴产业拉动下用电量持续增加等。以北美为例，在制造业回流及新能源渗透率提升的背景下，美国电网陈旧的问题不断暴露，其电网未来的投资潜力大，变压器首当其冲。美国本土变压器制造产能及上游配套有限，墨西哥、加拿大、中国为其主要变压器进口国，公司等率先进入其供应体系的有望直接受益。

照明与电感业务稳健发展，积极培育新业务。公司照明与电感业务稳步发展，照明业务已与多家国际知名企业形成长期稳定的战略合作。电感器件配套全球领先的逆变器厂商，考虑光伏市场的空间增速，后续预计保持平稳发展。此外，公司依托自身新能源及电感技术积累，还在积极孵化车载电感、车载电源、储能及充电桩相关设备，有望带来新增长。

投资建议：公司传统业务稳健经营，目前在加码国内外的能源产品投入，而这些业务目前市场需求强劲，预计后续公司经营规模有望上台阶。首次覆盖并予以“增持”评级。