科润智控(834062)：锐意进取的变压器小巨人 扩产放量+出海突破乘风而起

投资要点

    科润智控主营变压器和高低压成套设备，是第三批国家级“专精特新”小巨人，变压器国内外景气双驱，公司积极扩产+出海突破有望驱动业绩超预期。首次覆盖，给予“买入”评级。

北交所电力设备明星个股，业绩长虹的国家级“专精特新”小巨人公司成立于2004 年，以高低压开关设备起家，深耕110kV 及以下的配电电压领域，已经形成变压器、高低压成套设备、户外成套设备等完善产品布局，2023年三者占比分别为 49%、26%、20%。受益于下游需求景气+公司持续拓客驱动，公司营收多年来持续增长；2022 年上市募投变压器产能成效显著，进一步加速成长，公司2023 年收入10.04 亿元，2019-2023 CAGR+20.5%；归母净利润0.73 亿元，2019-2023 CAGR+17.6%

    海内外景气双驱，变压器需求有望持续高增

1） 国内：社会用电量持续增长叠加电网进一步强化新能源电力消纳能力，我国电网投资有望继续维持5000 亿元以上的高位。其中，配电网投资则有望在此基础上更受益于新一轮农村电力升级以及政策对高质量发展配电网的大力支持，从而推动110kV 及以下配电变压器需求增长。另一方面，变压器能效持续升级，也有望驱动我国变压器的更新需求。

2） 海外：全球电力需求提升+新能源装机量快速成长，新兴经济体的新增需求和发达国家再工业化浪潮下的电力改造需求有望驱动全球变压器市场从2023年的588 亿美元提升至2032 年的1095 亿美元，2023-2032 CAGR 达7%。全球需求景气下发达国家的产能供给不足以及新兴经济体制造产业尚不成熟，为我国变压器出海提供机遇。凭借全球最大的硅钢产能、高度成熟的制造能力及充足的变压器产能，我国变压器企业有望加速出海。

公司深耕110kV 以下的输配电设备，重仓新能源品类，持续扩产+出海突破有望驱动业绩超预期1） 国内：公司产品集中于110kV 及以下的配电电压领域，有望受益于我国配电网投资的快速增长。同时公司持续开发新能源及储能相关户外成套设备，充分契合新能源发电并网及电网消纳需求。而继上市募投变压器产能后，公司正定增扩产智慧新能源电网设备，有望接力业绩成长。终端客户来看，公司一直以国家电网、发电企业等高质量客户为主，电网投资高增+公司持续开拓华东以外电网客户有望驱动公司电网订单持续高增；同时新能源发电并网需求也有望推动公司在发电客户持续实现突破，2023 年来公司已与国电投福建电力投资有限公司、横店东磁等建立战略合作，推进光伏、风电及储能项目开发，有望贡献增量。

2） 海外：公司陆续斩获发展中国家订单，出海模式向直接出海转变有望提升盈利。公司2023 年跟随本土企业出海，与江山源光电气签订6000 万元变压器采购合同，最终客户为尼泊尔国家能源局下属的配电和消费者服务局，迈出变压器出海第一步。2024 年公司则开始直接与安哥拉ABEL 公司签订3680 万元高压变电站合同，从“间接出海”转变为“直接出海”，显示外贸销售能力明显提升。我们认为伴随全球电力投资快速增长以及公司外贸销售能力进阶，公司海外收入有望快速提升。同时相较于国内市场激烈的竞争导致压低毛利率，海外订单可能具备更高的毛利率，且直接出海的方式也有望带来一定出口退税，从而进一步增厚公司盈利。

    盈利预测与估值

预计 2024-2026 年整体营业收入分别为12.63/15.72/18.81 亿元，对应增速分别为+25.86%/+24.42%/+19.69%，归母净利润分别为0.86/1.27/1.55 亿元，对应增速分别为+17.77%/+48.21%/+21.29%。当前市值对应2024-2026 年PE 分别为11 倍/7倍/6 倍。首次覆盖，给予买入评级。

    风险提示

    原材料价格持续波动风险，电网订单不及预期，扩产进展不及预期，出海进度不及预期