酒鬼酒(000799)：持续投入 坚定转型

　　投资要点

    　　事件：公司预告24H1 收入10 亿元、归母净利1.1~1.3 亿元，分别同比下滑35%、69~74%。相应估算24Q2 收入、归母净利分别同比下滑12%、53~70%。

坚定转型，慢即是快。24Q2 公司实现营收5.1 亿元，环比24 春节（估算24Q1+23M12 合计收入约7 亿元+）来看，Q2 淡季收入保持平稳兑现。1）估算内参Q2 收入1 亿+，伴随基数走低，同比降幅收窄。24 年公司全面严控内参出货，暂停非主品配额，坚定聚焦主品培育。甲辰版内参实行小批量发货，并削减经销商随量返利比例，将费用更多投入C端红包/赠酒等，推动新品批价稳步上行。2）估算酒鬼及其他Q2 收入合计4 亿元不到，同比降幅个位数。24 年公司明确加强样板市场及核心终端建设，推动省内动销同比正增。截至6 月底，公司已启动11 个样板市场，通过持续开展消费者活动，宴席场次、消费者扫码数量等终端动销数据均同比大幅改善。

动销培育持续投入，前置费用拖累盈利。24Q2 利润下滑较多，净利率同比下降约10~14pct 至7.3~11.3%，主因销售费用同比增长。为提升动销、强化消费培育、保障渠道盈利，估算24Q2 费用额同比增长双位数，导致销售费率大幅提升，1 是C 端费用存在前置性投入，2 是费用围绕动销投放，但渠道主动去库背景下，收入表现不及动销。

区域布局更趋聚焦，样板市场做深做透。2024 年公司动作更趋沉稳，区域市场建设思路转变，慢即是快。1）省内市场2024 年目标恢复增长：

规划对长沙及十几个县级市场先重点做深做透，再追求规模上量，围绕过程质量，团队考核涉及客户拜访、终端服务、消费者开瓶等，努力推动网点数量/质量/动销/客户优质率/客户满意度提升。2）省外市场因地制宜打造样本市场：石家庄、泉州、邯郸等15 个样板市场在陆续启动，各地划出专项费用做基础性工作（与市场销售回款不挂钩），注重通过红包返利、年底返利等举措强化渠道利润及回款积极性。

盈利预测与投资评级：当前环境下，公司持续坚定推进营销模式转型，重点做深省内市场、打造样板市场，下一阶段还将聚焦突破、深度挖潜，对重点市场、重点客户进行精准化服务。伴随终端建设及BC 联动成果逐步显现，预计后续季度收入降幅有望进一步收窄。我们预计2024~2026年归母净利润分别为3.1、 3.5、4.3 亿，同比-44%、+16%、21%，当前市值对应PE 为42/36/30 倍，首次覆盖，给予“增持”评级。

    　　风险提示：经济向好节奏不确定性；食品安全风险；酒鬼省外调整不及预期；高端酒竞争超预期。