天马科技(603668)24年中报点评：鳗鱼出池量创历史新高 盈利能力大幅改善

事件：公司发布24 年中报。24H1，公司实现营收/归母净利润30.09/0.56亿元，同比-9.81%/扭亏，基本EPS 为0.11 元。合24Q2 实现营收/归母净利润16.48/0.49 亿元，同比-8.73%/扭亏。

饲料业务收入同比下滑，养殖及食品板块靓丽高增。24H1 公司畜禽料/特水料/智慧养殖/食品业务分别实现收入16.33/7.32/3.67/2.33 亿元，同比分别-24.28%/-20.15%/+373.39%/+103.94%。饲料业务方面，下游生猪养殖产能去化和水产养殖行情低迷导致饲料需求减弱。24H1 公司畜禽料/特水料实现销量54.07/7.17 吨，同比-13.39%/-23.40%；销售均价为3021/10207（元/吨），同比-12.57%/+4.23%。养殖及食品板块方面，受益鳗鱼产能大幅释放，24H1 活鳗&烤鳗销量、收入均超23 全年。24H1 公司鳗鱼出鱼量突破7600吨，其中Q2 出鱼5320 吨，环比大增。24 全年出鱼量预计在1.5 万吨左右。

    　　24H1 公司烤鳗销量2129 吨，同比+137.83%，销量进入快速增长期。

毛利率显著修复，期间费用率小幅上行。24Q2/24H1 公司毛利率分别为13.14%/11.50%，同比+5.10ppt/+3.35ppt。毛利率提升主要原因是养殖和食品等高毛利业务收入占比提高（24H1 养殖及食品业务合计收入占比19.94%，同比+14.19ppt）；饲料业务毛利率回升（特水料毛利率同比+3.26ppt）。24H1 公司期间费用率为7.92%，同比+0.36ppt。其中，销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为1.12%/2.58%/1.78%/2.44%，同比分别-0.02ppt/-0.05ppt/-0.07ppt/+0.50ppt。财务费用率提升主要原因是借款规模增加，利息费用增长。

投资建议：根据24H1 经营情况，我们小幅下调盈利预测。预计公司24~26年归母净利润为2.86/5.07/7.16 亿元，同比+252.5%/+77.3%/+41.1%，对应PE 为20.8/11.7/8.3 倍。目前全球鳗鱼供给偏紧，公司产能持续释放，未来有望迎来量价齐升，中长期成长性较好，维持“买入”评级。