片仔癀(600436)：积极拓展零售渠道 成本压力有望减轻

事件：公司发布2024 年半年度业绩快报，2024 年上半年实现营业总收入56.5亿元，同比增加11.99%；归母净利润17.2 亿元，同比增加11.6%；扣非归母净利润17.5 亿元，同比增加11.0%。

拓展销售渠道，美妆产品快速增长。2024 年上半年公司营业总收入增长主要原因系公司强化市场策划及拓展销售渠道，公司核心片仔癀系列产品、控股子公司福建片仔癀化妆品股份有限公司（合并）的销售收入有较大增长所致。2023年，片仔癀产品经历了史上最大涨价幅度，单粒价格上调170 元。为吸引新客户，增加客户黏性，公司在2023 年大幅增加销售费用，增幅达62.0%，在线上线下多个渠道进行宣传、促销活动。2024 年起，公司旗下所有“片仔癀体验馆”升级为“片仔癀国药堂”，优化提升品牌形象体系，同时与多家头部知名连锁药店合作，实现终端门店覆盖超过10 万家。一季度化妆品业务实现收入2 亿元（+83.18%），主要在于公司不断推动化妆品业务项目建设，不断打造珍珠霜、美白祛斑膏等化妆品爆款产品。

牛黄价格上涨造成毛利压力，成本压力有望缓解。公司上半年营业利润20.6 亿元，营业利润率同比略有下降，主要原因是片仔癀重要原材料天然牛黄的价格经历了快速上涨。根据康美中药网的数据，天然牛黄的价格从2023 年初的20万元/千克至50 万元/千克，到2023 年11 月的140 万元/千克，再到2024 年6月的最高165 万元/千克，上涨超过700%。价格上涨的原因主要是天然牛黄的稀缺性以及市场上的需求不断增加。相关部门公开征求《关于允许进口牛黄试点用于中成药生产有关事项的公告（征求意见稿）》意见，公告对来自于不存在疯牛病疫情禁令国家（地区），且符合中国海关检疫要求和药品质量检验要求的牛黄，允许其试点用于中成药生产。进口政策的放开有利于增加国内天然牛黄的供给，控制牛黄价格上涨，有利于片仔癀产品控制成本，改善盈利水平。

积极投入创新研发，成效显著。公司坚持科技创新为企业发展的核心动力，加强研发布局，2024 年上半年，公司取得1 个化药1类新药的临床许可（治疗淋巴瘤创新药PZH2113），拟用于治疗弥漫性大B 细胞淋巴瘤（DLBCL）为主的复发性/难治性非霍奇金淋巴瘤。另外，片仔癀与上海璃道医药科技有限公司合作开发的治疗纤维肌痛的化学药品1类新药PZH2107（LDS 片）完成Ⅰ期临床试验，并取得《临床研究报告》。目前，片仔癀多个在研新药项目进入重要研究阶段，有3个化药1类新药、3个中药1.1 类新药和1个中药1.2类新药进入临床研究阶段。同时，公司积极探索片仔癀及优势品种在肝病、肿瘤、炎症、抗病毒等方向的临床优势，系统开展片仔癀治疗病毒感染等30余项药效机理研究、片仔癀治疗中晚期原发性肝癌等10 余项临床研究。

盈利预测与投资建议。预计2024-2026 年公司归母净利润为32.9 亿元、38.4亿元、45亿元，对应PE 分别为38、33和28 倍。考虑到片仔癀产品的竞争格局较好，以及成本下行预期下，未来业绩持续增长的稳定性，因此予以片仔癀一定估值溢价，给予2025 年40 倍估值，对应目标价格254.8 元，给予“买入”评级。