甘源食品(002991)：量贩高增 税收优惠贡献弹性

　　公司发布2024Q2业绩：

    　　24Q2：收入4.56 亿（+4.9%），归母净利润0.75 亿（+16.9%）；扣非0.61 亿（+13.6%）

24H1：收入10.42 亿（+26.1%），归母净利润1.67 亿（+39.3%）；扣非1.44 亿（+40.0%）

    　　收入低于预期，利润符合预期。

    　　收入：量贩高增，KA/电商拖累

单Q2 渠道拆分，我们预计量贩贡献主要增量，月销达4000 万（含税），同比+60%；传统KA 受Q2 淡季库存去化较慢影响，同比下滑近10%；会员商超预计同比+20%，其中山姆会员预计同比持平，盒马、Costco 等贡献额外增量；电商渠道预计同比下滑近10%，据婵妈妈数据，公司抖音-6.9%，传统电商因流量见顶预计下滑幅度超过抖音。综上，H1 经销/电商收入各8.69/1.36 亿，同比+27.7%/9.1%。

分品类看，H1 青豌豆/瓜子仁/蚕豆/综合果仁及豆果/其他产品分别同比+16.9%/12.8%/12.0%/48.5%/24.2%，增长稳健。

    　　利润：税收优惠贡献弹性

公司Q2 毛利率34.4%，同比-0.6pct，我们预计电商货折提高叠加棕榈油成本略有上升导致公司毛利率下降。公司Q2 销售/管理费率分别同比+1.73/-0.27pct，预计销售费率上升主要系电商业务推广力度加大所致。公司Q2 归母净利率16.5%，同比+1.69pct，主要系公司通过高新企业认证所得税率从25%降低至15%。

    　　投资建议：维持“买入”

    　　我们的观点：

公司Q2 量贩渠道持续高增，托底营收增速。展望H2，公司流通渠道人员调整渐入尾声，预计后续会加快推进渠道开拓与新品导入；抖音渠道持续深耕，有望对传统电商产生协同效应，增长压力有望缓解。

盈利预测：我们更新盈利预测，预计2024-2026 年公司实现营业总收入22.62/27.00/31.61 亿元（前值24/25 为26.68/32.17 亿），同比+22.4%/+19.4%/+17.1%；实现归母净利润3.65/4.55/5.57 亿元（前值24/25 为3.64/4.52 亿），同比+10.8%/+24.8%/+22.4%；当前股价对应PE 分别为14.74/11.81/9.65 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：

    渠道调整不及预期，市场竞争加剧，食品安全事件。