招商公路(001965)：公路运营平台龙头 乘公路改革风起

　　投资要点

A 股公路市值龙头，经营里程最长、业绩增长快，维持高分红政策招商公路是国内唯一背靠央企、投资经营里程最长、覆盖区域最广、产业链最为完整的综合性公路投资公司。截至 2023 年末，投资经营总里程达14,745 公里，稳居行业第一。公司在主业内生外延双轮驱动下业绩录得快速增长，2014-2019年总资产、营收和归母净利润CAGR 分别为17.4%、27.9%、11.9%。同时公司保持高分红水平，2023 年分红率为54%，同时公司已发布分红承诺，2022-2024 年分红比例不低于归母净利润扣减对永续债等其他权益工具持有者分配后的55%。

公路主业内生外延并举， 产业链业务或打造第二增长曲线截至2023 年末，公司控股24 条高速公路，平均剩余收费年限13.1 年，目前京津塘高速处于改扩建中，预计2026 年完工，延长收费年限的同时叠加车流量自然增长，盈利能力有望进一步提升。公司还参股 26 家公路公司，其中 16 家为上市公司，此外公司在大多数参股公司中拥有董事席位，具备影响分红决策的能力。

收费公路主业：公司投资能力突出，我们看好持续外延扩张能力：1）深耕公路投资多年； 2）与多家公路企业拥有较长合作历史；3）背靠招商局，在项目获取上具备优势；4）招商局集团的市场化和改革创新基因有利于积极拓展业务。

公路产业链：资质完善、科研实力领先，未来或成第二增长曲线。2023 年交通科技+智慧交通业务合计营收30.1 亿元，占比31%，毛利润5.3 亿元，占比15%。

    　　策略思维配置：稳健资产提供绝对收益，投资价值凸显无风险利率、市场风险偏好和稳增长预期三低共振背景下，稳健资产价值凸显。

1）无风险利率持续下行：公路板块作为稳定高分红回报的高股息资产，往往能够跑出正累计超额收益。 2）当前市场风险偏好低：高速公路板块在大盘下行时期相对具有防守性。3）稳增长预期较低：公路板块业绩不易受经济波动影响，尤其在经济下行期业绩更具稳定性。

基本面有催化：新收费公路法出台在即，收费年限延长带动估值提升2024 年4 月，发改委、财政部等6 部门联合发布《基础设施和公用事业特许经营管理办法》，将特许经营最长期限更改为40 年，我们认为修订《收费公路管理条例》出台在即，高速收费期限或迎来实质性突破，有望带动板块估值提升。

    　　盈利预测与估值

预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为58、62、67 亿元，对应14.4、13.5、12.5xPE。公司运营管理能力突出且延续高分红力度，给予“增持”评级。

    　　风险提示

    　　公路建设不及预期；费率政策影响；车流增长不及预期；政策落地不及预期。