芯源微(688037)：涂胶显影龙头 “多轮驱动”展现成长动力

芯源微：国产涂胶显影设备龙头，夯实基础多点发力芯源微成立于2002 年，前身为中科院沈阳自动化研究所创建的沈阳芯源先进半导体技术有限公司。公司自成立以来即深耕光刻工序涂胶显影设备和单片式湿法设备，连续两次承担国家02重大专项，经过20 余年发展，已形成前道涂胶显影设备、前道清洗设备、后道先进封装设备、化合物等小尺寸设备四大业务板块，产品已完整覆盖前道晶圆加工、后道先进封装、化合物半导体等多个领域。2023 年公司实现营业收入17.17 亿元，同比增长23.98%；实现归母净利润2.51 亿元，同比增长25.21%。公司总产能规划为在2023 年底具备40 亿元以上产能基础，当前在手订单饱满，后续增长动力充沛。

涂胶显影：市场地位稳固，国产化率较低增长空间广阔涂胶显影设备是晶圆制造产线上唯一与光刻机联机作业的核心工艺设备，产品结构复杂，生产效率和稳定性要求较高，具备较高的技术壁垒。2023 年全球涂胶显影设备市场规模约35 亿美元，其中东京电子占据90%以上的市场份额，中国本土厂商中仅芯源微具备少量的市场份额。

与其他核心工艺设备相比，涂胶显影设备国产化率明显偏低，未来还具备较大的提升空间。公司offline、I-line、KrF 等较成熟机台已经实现了批量销售，且技术指标持续提升，浸没式机台也已获得国内5 家重要客户订单。2023 年公司光刻工序涂胶显影设备实现收入10.66 亿元，同比增长40.80%，毛利率为38.84%。公司市场地位较为稳固，目前签单保持着良好的节奏。

清洗设备：物理清洗国内领先，化学清洗实现突破2023 年全球清洗设备市场规模约46 亿美元，由DNS(SCREEN)、Lam Research、TEL、SEMES、盛美半导体、芯源微等公司占据主要份额，其中前三大海外厂商的市场份额合计达到近75%。公司前道物理清洗已成为国内逻辑、功率客户首选品牌，近年来持续巩固国内领先优势；前道化学清洗机市场规模大于物理清洗机，公司已获国内重要客户验证性订单，产业化进程迅速推进中，有望成为清洗设备的第二增长曲线。

先进封装：积极布局后道市场，产品导入头部客户公司后道先进封装用涂胶显影设备、单片式湿法设备已连续多年作为主流机型批量应用于台积电、盛合晶微、长电科技、华天科技、通富微电、珠海天成等海内外一线大厂，已经成为众多知名客户的首选品牌。同时，公司还推出了包括临时键合、解键合、Frame 清洗等在内的多款新产品，应用于2.5D/3D 先进封装领域，目前已经进入小批量销售阶段。

    　　盈利预测：在手订单充裕，多轮驱动增长

截至2023 年报告期末，公司在手订单约22 亿元（含税）。公司前道涂胶显影设备领域竞争格局良好，随着产品的升级迭代，国内市场份额有望持续提升；前道清洗设备签单较为稳健，其中物理清洗机继续保持行业龙头地位，化学清洗机新品有望成为公司新的业绩增长点；随着先进封装需求的增长，公司后道领域产品组合（涂胶显影、清洗、临时键合、解键合）增长前景可期。我们预计公司2024-2026 年实现归母净利润分别为2.93 亿元、4.16 亿元、5.83 亿元，对应当前市值市盈率水平分别为44x、31x、22x，首次覆盖给与“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、下游晶圆厂扩产节奏存在不确定性；