重庆啤酒(600132)：增速放缓 但有韧性

事件：公司发布2024年半年度报告。2024年上半年，公司实现营收88.61亿元，同比+4.2%；归母净利润9.01亿元，同比+4.2%。其中24Q2实现收入45.68亿元，同比+1.5%；归母净利润4.49亿元，同比-6.0%。

销量表现优于行业水平，吨价增速放缓。24Q2公司收入同比+1.5%。拆分量价来看，量：2024上半年公司实现销量178.4万千升，同比+3.3%；其中24Q2公司销量同比+1.5%，增速放缓，但仍优于行业（据国家统计局，规模以上啤酒企业24Q2产量同比-4.5%）；价：2024年上半年公司吨价同比+0.9%，其中24Q2吨价同比+0.01%。

分产品，24H1公司高档/主流/经济产品分别实现收入52.63/31.74/1.86亿元，同比+2.8%/+4.4%/+11.4%；24Q2高档/主流/经济产品分别实现收入26.91/16.54/1.0亿元，同比-1.9%/+5.1%/+11.1%。经济产品延续Q1高增态势，受现饮渠道恢复不及预期影响高档产品增长乏力，导致Q2吨价增速放缓。

    　　但公司通过提高罐化率等举措积极应对，国际品牌保持较好增长。

大城市计划持续推进，南区增长较快。分区域来看，2024上半年公司西北/中区/南区分别实现收入25.5/35.7/25.2亿元，同比分别+1.5%/+2.9%/+6.8%。

南区伴随大城市2.0项目加速落地，维持较高增速。佛山酒厂拉罐线于5月启动试生产，并计划于8月底正式投产，有望解决华南产能不足问题，并进一步降低运输费用，辐射周边地区。

折旧费用带动吨成本短期上升，全年费用率维稳。24Q2公司毛利率同比1.0pct，主要因佛山工厂折旧费用增加，我们预计全年吨成本与去年持平。费用方面，24Q2公司管理费用率/销售费用率分别同比-0.3/+1.3pct，体育赛事大年销售费用投放适当前置，全年预期销售费用率平稳；管理费用方面，供应链管控持续优化带来费用节省。

投资建议：受即饮渠道需求疲弱和天气等因素影响，公司Q2业绩增速放缓，下半年仍需等待消费需求环境好转。我们调整2024-26年EPS预测至2.89、3.24、3.51亿元。2024/8/15收盘价59.38元对应P/E分别为21/18/17倍。

低速增长阶段，单季度增速数字变化并不显著；市场或更看重公司多品牌组合未来发展潜力，品类竞争格局的稳定性、消费粘性，以及公司较高的分红比例，因此维持“谨慎推荐”评级。

    　　风险提示：消费需求继续走弱的风险，乌苏销售恢复低于预期的风险。