保利发展(600048)：市占率逆势提升 控制投资去库存

事件

    2024 年 8 月 19 日公司公布 2024 年中期业绩公告。

    投资要点

    增收未增利，净利率改善

2024H1 公司营业收入1392 亿元，同比+1.62%；归母净利润74.2 亿元，同比-39.3%；毛利率为16.0%，与2023 年全年水平相比持平；净利率7.7%，较2023 年上涨2.5pct。公司归母净利润同比降幅显著低于营收增速，主要原因为1）毛利率同比由2023H1 的21.26%下降5.2 个百分点至2024H1 的16%；2）公司结算权益比下降，归母净利润占比由2023H1 的81.1%下降11.7 个百分点至2024H1 的69.4%。我们认为，在当前行业量价齐下的趋势下，公司收入保持增长且净利率呈改善趋势，彰显了公司作为行业龙头优秀的经营稳定性。

    市占率再度提升，8 城市占率突破15%

2024H1 公司销售金额1733 亿元，同比-26.8%，位居行业销售第1 位；销售面积954 万平方米，同比-31%；销售权益比77%，同比+9pct；其中2024Q2 实现销售金额 1104 亿元，环比Q1 增长 75%，环比增速较 TOP100 房企高出约40 个百分点。2024H1 公司市占率为3.68%，较年初提升 0.06pct，其中 38 个核心城市市场占有率7.1%，较年初提升 0.3 pct，且38 个核心城市销售贡献同比为89%，较年初提升 2 pct。此外，38 个核心城市中，32 个城市市占率排名前五，11 个城市市占率排名第一，广州、佛山、太原、石家庄、三亚、莆田等 8个城市占有率突破 15%。我们认为，在行业筑底期，公司坚持城市深耕，市占率逆势提升，在部分核心城市市占率保持领先，有助于强化公司的品牌影响力，为后续市场修复期的修复弹性做好铺垫。

    控制投资节奏，坚持去库存战略

2024H1 公司新获取12 个项目，均位于38 个核心城市，新增计容建面116 万平方米，权益地款109 亿元，总土地款126 亿元，其中新增货值住宅业态占比达96%。截至2024 年6 月末，公司土地储备计容建面 7140 万平方米，较年初下降 8%，其中核心 38 城面积储备占比约 7 成，已开工未售的存量住宅面积较年初下降 16%，土地储备结构持续优化，且持续加大力度去库存。我们认为，公司土储丰富，且当前公司致力于去化库存，在新增项目获取上始终坚持税前成本利润率水平不下降，有助于公司实现高质量发展。

    把握融资窗口期，债务结构再优化

截至2024 年6 月末，公司扣除预收款的资产负债率为 65.67%、净负债率为66.18%、现金短债比为 1.22，保持稳健的资产负债结构。公司有息负债总额3735 亿元，综合融资成本为3.31%，较年初下降25 BP。一年内到期有息负债占比19.82%，较年初下降0.99 个百分点；三年以上到期的有息负债占比33.12%，较年初提升1.52 个百分点；直接融资比重提升1.52 个百分点至17.82%，债务结构持续优化。我们认为，公司财务结构稳健，积极把握低利率融资窗口降低融资成本，并优化债务结构。此外，公司已获批注册100 亿元公司债券、推出95 亿元向特定对象发行可转换公司债券方案，为进一步优化债务结 构打下基础。

    投资建议

保利发展具有扎实的基本面和央企背景，具备长周期下“剩”者为王的优势，我们认为年内政策加码企稳地产是大概率事件，公司作为龙头房企有望率先受益于政策发力带来的基本面修复。截至2024 年8 月19 日，PB 估值为0.51 倍PB。

公司在2022 年和2023 年房地产市场基本面持续下行时，PB 估值在0.8-1.2 倍之间。我们认为政策发力会率先修复悲观预期，公司的PB 估值有望率先回归到0.8 倍。考虑到政策利好下公司受益潜力+基本面稳健+估值历史低位，我们认为保利发展配置价值凸显。我们预计公司24-26 年EPS 为每股1.12 元、1.16 元、1.22 元，维持买入评级。

    风险提示

    房地产政策放松效果仍需跟踪，销售修复不及预期。