安井食品(603345)2024H1点评：疾风知劲草 速冻龙头灵活度高、韧性足

事件：公司发布2024 年中报：2024H1 公司实现营收75.44 亿元，同比+9.42%；归母净利润8.03 元，同比+9.17%；扣非净利润7.72 亿元，同比+11.11%。2024Q2：公司实现营收37.89 亿元，同比+2.31%；归母净利润3.64 亿元，同比-2.51%；扣非净利润3.52 亿元，同比+0.79%。

    　　主业韧性足，锁鲜装增速领先。

1） 分产品拆分：2024Q2 速冻面米制品/速冻调理制品/速冻菜肴制品/农副产品/休闲食品/其他业务，分别同比-1.4%/+13.6%/-7.1%/-23.8%/-99.6%/+108.2%。面米制品外部竞争激烈，持续承压；火锅料增速领先，考虑主因公司作为龙头企业，与竞对差距拉大，表现远超行业增长；锁鲜装、丸之尊等新品推广带动收入和产品结构的提升，尤其C 端锁鲜装的布局帮助缓解了部分B 端的需求压力；菜肴制品考虑主因虾尾价格影响拖累收入表现；农副产品下滑主因鱼副产品、饲料等销售降价有关，对外收入减少；休闲食品主因功夫食品取消了休闲食品的销售。

2） 分渠道拆分：2024Q2 经销商/商超/特通/新零售/电商渠道收入同比+3.9%/+4.5%/-25.4%/+43.3%/-37.3%。特通渠道下滑考虑主因今年餐饮连锁需求较弱，尤其对小龙虾业务冲击较大；电商国内渠道收入下降主因新柳伍停止电商业务。

主业净利率受股权激励费用+政府补助延后影响较大，还原口径仍相对稳健。公司24Q2 归母净利率为9.61%，同比-0.48pct。其中Q2 毛利率21.29%，同比+1.44pct，主因原材料成本下行，同时低毛利产品收入占比下降。24Q2 季度销售/管理/财务/研发费用率分别4.85%/3.27%/-0.8%/0.62%，同比-0.09/+1.11/+0.09/+0.05pct，费用率整体稳定，管理费用率因计提股权激励费2800+w 影响，同时政府补助有延后计提拖累整体利润率，还原这两块影响后，主业利润率仍有稳健表现。

盈利预测与投资评级：公司渠道BC 兼顾，速冻火锅料龙头优势愈发凸显，米面/火锅料/烤肠三路并进思路清晰。考虑餐饮需求偏弱、小龙虾价格低，我们下调公司盈利预测，我们预计2024-2026 年公司营收分别为155/171/189 亿元（前次预计为160/181/20 亿元），同增10%/11%/10%；归母净利润分别为16.2/18.7/21.3 亿元（前次预计为17.4/20.6/23.8 亿元），同增9.6%/15.5%/13.9%，EPS 分别为5.52/6.38/7.27 元，对应当前PE 为14x、12x、10x，维持“买入”评级。