中材科技(002080)：玻纤企稳 新能源业务盈利下行

事件描述

上半年实现营业收入105.4 亿元，同比下降15%；归属净利润4.7 亿元，同比下降67%，扣非净利润同比下降81%。2 季度实现收入61.1 亿元，同比下降17%（按追溯调整后收入算），归属净利润约2.5 亿元，同比下降75%，扣非净利润同比下降86%。

    事件评论

三大业务经营均承压。上半年公司收入同比下降15%，其中玻纤、叶片、隔膜三大业务收入合计占比约71%，收入分别同比下降7%、34%、24%。上半年公司毛利率约18.4%，同比下降6.9 个百分点，2 季度毛利率约17.7%，虽然2 季度玻纤业务毛利率环比改善，但整体盈利能力仍延续弱势，或源于隔膜等其他业务毛利率的下降。上半年期间费率约14.2%，同比提升2.8 个百分点，此外上半年政府补助带来的其他收益为3.7 亿元，同比去年增加2.5 亿元，最终归属净利率约4.4%，同比下降6.8 个百分点。分业务看：

玻璃纤维：盈利筑底回升，竞争优势显现。玻纤上半年销量约68.1 万吨，同比增长7.2%，产销率达到105%，去库效果明显，核心源于上半年玻纤出口、热塑、电子需求维持较好增长，其中出口销售收入占比24%，销量同比增长7.6%，上半年毛利率约15.4%，同比下降10 个百分点，最终上半年公司吨净利为238 元/吨，相较于同行企业处于亏损状态，体现了公司的较强竞争优势。随着3 月份供需边际改善，玻纤行业价格开始上行，虽然2季度价格快速回升，但上半年均价仍处于历史相对低位。基于当前库存表现及后续供给投放计划，预计下半年价格相对稳定，下半年需求亮点为风电需求，不确定性为海外需求。

风电叶片：发货节奏较慢，影响利润表现。上半年风电叶片销量约7.5GW，同比下降22%，同时行业竞争较为激烈，均价同比下降16%，使得收入同比大幅下降34%，由于树脂、玻纤等原材料价格的下跌，上半年叶片单位成本同比下降14%，综合使得毛利率同比下降2 个百分点，最终实现净利润约0.94 亿元，同比下降73%，净利率从去年同期的8%跌至目前的3%。基于前期招标，我们预计全年总装机有望正增长，发货节奏或集中在下半年，而叶片盈利对销量的弹性较大，故若叶片销量迎来改善，则净利润改善幅度会更大。

锂电隔膜：行业竞争激烈，价格大幅下降。上半年公司锂电池隔膜销量8.1 亿平米，同比增长 15%，但行业竞争非常激烈，价格同比下降34%，使得收入同比下降24%，最终归属净利润约1.29 亿元，我们判断该业绩贡献或来自政府补助。在此背景下公司选择修炼内功，一是推进客户开发，改善产品结构，涂覆销量同比提升39%，销量占比同比提升6%；二是提高经营精益化、管理精细化、组织精健化水平，上半年单位成本同比下降3.4%。

    目前各基地项目建设已进入尾声，预计2024 年底将全部建成，达产后产能超60 亿平米。

玻纤已经筑底回升，等待叶片释放利润、隔膜盈利筑底。当前玻纤已出现底部盈利企稳的信号，叶片地位稳固但盈利能力未体现龙头优势，而锂膜尚未看到见底信号，依赖于行业格局稳定。预计公司2024-2025 年归属净利润为13.3、17.8 亿元，对应估值12、9 倍。

风险提示

    1、全球经济增长低于预期；

    2、原材料价格大幅上涨。