山东药玻(600529)：业绩符合预期 中硼硅持续放量增长

　　核心观点

公司2024 上半年实现收入25.86 亿元，同比增长6.8%；实现归母净利润4.75 亿元，同比增长23.3%。受益于中硼硅渗透率提升以及原材料成本尤其是纯碱成本上半年的下降，公司二季度毛利率提升3.7 个百分点至34.0%。上半年公司3 月及6 月分别点火一台60 吨中硼硅模制瓶窑炉，扩大模制瓶产能，推动上半年中硼硅模制瓶产品销量保持大幅增长，且未来公司将持续受益于中硼硅玻璃放量带动业绩增长。

    　　事件

公司发布2024 半年年报，2024 上半年公司实现收入25.9 亿元，同比增长6.75%；实现归母净利润4.75 亿元，同比增长23.3%；实现经营活动现金流净额5.89 亿元，同比增长41.5%。

    　　简评

业绩增长符合预期。2024 年H1 公司实现营业收入25.1 亿元，同比增长6.8%，实现归母净利润4.75 亿元，同比增长23.3%；对应2024 年Q2 实现营业收入13.2 亿元，同比增长11.2%，实现归母净利润2.54 亿元，同比增长16.2%。受益于中硼硅渗透率提升以及原材料成本尤其是纯碱成本上半年的下降，公司二季度毛利率提升3.7 个百分点至34.0%。

中硼硅及棕色瓶产能增长推动销量提升。2024 年上半年公司在3月份和6 月份分别点火一台60 吨中硼硅模制瓶窑炉，并在1 月份技改完成一台180 吨棕色瓶窑炉，4 月份点火一台90 炖的日化瓶窑炉，扩充产能以推动销售增长。上半年中硼硅模制瓶产品销量持续保持大幅增长，棕色瓶产品、丁基胶塞等主导产品销量同比均有增幅。

维持买入评级，目标价34.1 元/股。我们维持公司2024-2026 年收入预测不变， 分别为58.7/69.5/82.9 亿元， 同比增长17.7%/18.5%/19.2%；归母净利润预测为9.4/11.7/14.2 亿元，同比增长21.7%/24.0%/21.2%。参考可比公司力诺特玻、正川股份估值，我们参考给予公司2024 年24 倍PE，对应目标价34.1 元/股，维持“买入”评级。

    　　风险分析

1. 中硼硅模制瓶价格因竞争加剧超预期下滑。目前行业模制瓶龙头为山东药玻，2024 年4 月力诺特玻的中硼硅玻璃模制瓶登记号转“A”，标志着其中硼硅玻璃模制注射剂瓶可以正式批量化上市，行业内拥有中硼硅模制瓶上市资质的公司增加至三家；未来随着越来越多的企业成功转A，中硼硅模制瓶竞争将加剧，价格也将面临波动。

2. 原材料成本超预期上涨。公司成本拆分中，直接材料成本占比达到30.5%，燃动力成本占比达到18.6%，合计占比达到49.1%，纯碱、硼砂、煤炭、天然气的价格若超预期上涨，也将侵蚀公司利润表现。

3. 公司募投项目进展低于预期。2022 年8 月，公司拟定增扩建一级奶水药用玻璃瓶40 亿支及年产5.6 亿支预灌注射器扩产改造项目，截止2023 年底累计投入进度分别达到17.7%、81.2%，未来公司业绩增长将很大程度上仰仗于产能投放进度，若后续项目进展低于预期，也将使公司业绩增长承压。