涪陵榨菜(002507)：24Q2表现承压 24H1榨菜销量恢复增长

　　投资要点：

事件：公司发布2024 年中报，24H1 公司实现营业收入13.1 亿，同比下降2.3%，归母净利润4.5 亿，同比下降4.7%，扣非归母净利润4.25 亿，同比下降1.6%。测算24Q2单季度公司实现营业收入5.6 亿，同比下降3.4%，归母净利润1.8 亿，同比下降15.6%，扣非归母净利润1.7 亿，同比下降11.85%，收入基本符合预期，利润低于预期。

投资评级与估值：考虑到需求弱复苏，下调盈利预测，预测2024-26 年归母净利润分别为8.5、9.1、9.6 亿（前次9.4、10.6、11.7 亿），分别同比增长3%、7%、6%，最新收盘价对应2024-26 年PE 分别为16x、15x、14x，维持增持评级。中长期，我们仍看好公司通过渠道下沉、全渠道发展、品类扩张所带来的成长空间。

24Q2 收入同比略降；24H1 榨菜销量恢复增长。根据24 年中报，24Q2 收入同比下降3.4%，预计核心榨菜品类表现近似于整体。分品类看，24H1 榨菜/泡菜/萝卜/其他分别实现收入11.2/1.3/0.2/0.3 亿，分别同比+0.5%/-6%/-39%/-26%，其中1）榨菜量价分别同比约+3.4%与-2.9%，销量实现正增长，单价下降主因餐饮与量贩装占比提升以及促销折让拖累，2）泡菜量价分别同比约+17%与-20%，单价下降主因公司加推袋装豇豆，3）萝卜量价分别同比约-53%与+30%，4）其他量价分别同比约+18%与-37%，主要系公司24H1 对榨菜酱产品进行优化调整，并且5-6 月处理临期产品。截止24Q2 末，公司经销商数量较年初净减少424 家至2815 家，主要系公司为严管价格，整顿市场秩序，对于布局不合理、渠道冲突的经销商进行了优化清理。

24Q2 净利率承压。根据24 年中报，24Q2 公司实现毛利率49.2%，同比提升0.4pct，预计主要系榨菜收入占比提升。考虑到下半年开始使用新一期低价青菜头，预计24H2 毛利率有望得到进一步改善。费用率方面，24Q2 销售、管理、研发、财务费用率分别为12.1%、4%、0.3%、-3.9%，分别同比+2.7pct、+0.6pct、持平、+0.2pct，其中销售费用率提升主要系24Q2 公司旺季加大费用投入。此外，24Q2 投资收益占收入比重同比-3.5pct，主因购买保本固定收益型理财产品，按合同固定利率计提收益减少。综上，24Q2 归母净利率为31.7%，同比下降4.6pct。

    　　股价表现的催化剂：核心产品增长超预期、产品提价