云图控股(002539)2024年中报点评：Q2利润率边际改善 “资源+产业链”战略布局逐步形成

事件：公司发布2024 年半年报，2024 年上半年实现营业收入110.05 亿元，同比+2.35%；实现归母净利润4.54 亿元，同比-11.25%；实现扣非净利润4.41 亿元，同比+17.10%。其中，24Q2 公司实现营业收入60.51 亿元，同比/环比分别+19.23%/+22.14% ； 实现归母净利润2.40 亿元， 同比/ 环比分别+52.70%/+12.74% ； 实现扣非净利润2.87 亿元， 同比/ 环比分别+245.48%/+85.27%。

    　　从经营数据看：

1）复合肥及磷肥收入回暖，化工品板块营收承压：2024H1 公司普通复合肥/新型复合肥及磷肥/联碱/黄磷/其他产品（含硝酸钠、磷酸铁、品种盐等）分别实现收入29.4/30.0/5.2/6.3/10.5 亿元， 分别同比+27.6%/+5.4%/-29.5%/-11.5%/+28.0%。上半年得益于化肥原材料成本大幅波动的不利影响逐步解除，叠加较低的渠道库存和复合肥的刚性需求，公司复合肥及磷肥销售呈现回暖态势，普通复合肥实现收入同比大幅增长。而化工品业务则受到价格下行压制，联碱及黄磷板块收入均同比下滑。据百川盈孚统计，24H1 国内纯碱/黄磷市场均价分别为2083/22666 元/吨，同比分别-16.9%/-10.9%。

2）利润率呈边际改善趋势，公司自由现金流充沛：2024Q2 公司量利同时边际改善，单季度分别录得毛利率/扣非净利率11.32%/4.74%，分别环比一季度+1.73/+1.61PCT。2024H1 公司经营活动现金流量净额达8.68 亿元，对比去年同期增加5.92 亿元；报告期末公司账面货币资金+其他流动资产合计37.7 亿元，公司自由现金流及资金较为充沛。

3）24H1 公司的投资收益合计-0.44 亿元，同比减少1.42 亿元（2023H1 为+0.98亿元），系套保工具投资损益变动影响。

    　　公司“资源+产业链”战略布局已逐步形成，我们看好公司持续强化竞争优势。

公司深耕化肥市场近30 年，产业链一体化布局初具规模，建成了除尿素以外的氮肥完整产业链、磷肥完整产业链。当前公司复合肥产能已达720 万吨，同时配套磷酸一铵产能，此外公司具备黄磷6 万吨、磷酸盐5 万吨、磷酸铁5 万吨（配套上游15 万吨精制磷酸、30 万吨折纯湿法磷酸）、纯碱+氯化铵60 万双吨、硝酸钠和亚硝酸钠10 万吨等年产能。磷矿石方面，当前公司雷波基地规划建设400 万吨/年的磷矿采矿工程，目前正在进行矿山建设；同时今年4月公司公告，控股子公司雷波凯瑞取得雷波县阿居洛呷磷矿和雷波县牛牛寨磷矿北矿区西段的探矿权，目前在推进“探转采”相关手续。我们看好公司持续秉承“资源+产业链”的战略布局，填平补齐复合肥氮、磷产业链，并沿着产业链向下游布局，持续强化成本控制和产业协同优势。

投资建议：基于公司2024 上半年业绩及主营产品价格价差变化，我们将此前对公司2024-2026 年的归母净利润预测由10.90/12.11/14.23 亿元调整为9.12/10.73/12.87 亿元，对应当前PE 分别为8.7/7.4/6.1x。参考可比公司估值及公司历史估值，我们给予公司2024 年12 倍目标PE，对应目标价9.12 元，维持“推荐”评级。