金徽酒(603919)：营收增速阶段性放缓 蓄势双节旺季

业绩:2024H1 公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为17.54/2.95/3.02 亿元（同比+15.17%/+15.96%/+19.08%）;2024Q2 公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为6.78/0.74/0.80 亿元（同比+7.73%/+1.88%/+10.56%）。

或受到发货节奏影响，结构升级态势阶段性放缓。24Q2 公司300 元以上/100-300 元/100 元以下产品收入分别为1.22/3.39/1.98 亿元（+7.06%/+2.65%/+13.32%）；占比分别同比变动+0.10/-1.92/+1.82pct 至18.49%/51.47%/30.04%。或受到发货节奏影响（Q1 100 元以上价格带产品放量较为明显），Q2 结构升级态势阶段性放缓。

    巩固省内基地市场，省外市场蓄势待发。

1.市场方面：24Q2 省内/省外营收分别为5.00/1.58 亿元（+8.30%/+1.10%），占比分别同比变动1.28/-1.28 个百分点至75.97%/24.03%。 省内仍将提升市占率作为重中之重：短期发力兰州地区, 目前发展较好，长期聚焦河西地区。②省外：我们认为待省内基本盘进一步加固后，未来环甘肃五省泛全国化扩张或仍将持续推进。

2.渠道方面：24Q2 公司经销/直销（含团购）/ 互联网销售收入分别为6.34/0.13/0.12 亿元（+9.34%/-52.86%/-0.67%）；24Q2 公司经销商数量同比增长217 个至1025 个（省内/省外+45/+172 个），平均经销商规模同比变动-16.07%至64.23 万元/家，或主因省外招商数量阶段性加快。

逐步重视资源聚焦，销售费用率略降。24Q2 公司毛利率/净利率较上年同期变动2.63/-0.47 个百分点至64.67%/10.74%。①费用：24Q2 公司销售费用率/管理费用率（包含研发费用）/财务费用率同比变动-0.51/+0.68/+0.38个百分点至 21.03%/14.66%/-0.88%。销售费用率下降或主因公司在报告期内重视资源聚集。②预收：24Q2 末合同负债环比/同比变动-1.48/+0.41 亿元至4.83 亿元。；③现金流：24Q2 公司经营性现金流为0.03 亿（-97.50%）。

投资建议：公司Q2 或以渠道库存去化为主，为双节旺季蓄势。巩固西北市场并积极开拓华东/北方/互联网市场，实现营收利润双位数增长，随着前期投入逐步完善，看好公司未来利润释放。考虑到行业实际情况，我们适度下调盈利预测，预计公司 24-26 年归母净利润分别为 4.0/4.9/6.2 亿元（前值分别为4.2/5.3/7.3 亿元），维持“买入”评级。