仙琚制药(002332)：盈利改善 制剂有望进入增长新周期

上半年业绩稳定，盈利能力回升。公司发布24 年中报，实现营业收入21.38 亿元（同比+0.93%），归母净利润3.40 亿元（同比+12.56%），扣非归母净利润3.31亿元（同比+11.78%）。分季度来看，2024 年Q2 单季度实现营业收入11.00 亿元（同比-5.25%），归母净利润1.89 亿元（同比+11.80%），扣非归母净利润1.86 亿元（同比+13.35%）。公司24H1 总体业绩维持稳定，盈利能力有所回升，主要系集采影响逐步降低，运营效率提升，成本竞争力优化导致毛利率增加。

集采影响逐渐出清，制剂板块进入加速增长周期。24H1 公司制剂销售收入12.15 亿元（同比+10.6%），其中妇科计生类收入2.33 亿元（同比-1%），麻醉肌松类收入0.63 亿元（同比+28%），呼吸类收入3.93 亿元（同比+30%），皮肤科产品收入1.2 亿元（同比+26%），普药产品收入3 亿元（同比-6%）。各领域产品集采影响减弱，新产品放量叠加市场开拓驱动加速增长新周期：1）妇科：庚酸炔诺酮、屈螺酮炔雌醇形成新的增长潜力，首仿产品戊酸雌二醇下半年推进准入预计贡献增量；2）麻醉肌松类：舒更葡糖钠增长较快，1 类新药奥美克松钠申报在即；3）呼吸科：产品保持较好增长，院外市场拓展空间大；4）普药：剔除地钠针集采影响其他产品保持增长。

原料药板块短期承压，发挥新产能优势长期有望保持较高增长。原料药行业国内外市场竞争加剧，非规范市场价格仍处于底部，24H1 公司原料药及中间体销售收入9.1 亿元（同比-9%），其中主要自营原料药销售收入4.89 亿元（同比-1.2%），公司发挥新产能优势，积极拓展市场，销量增加基本消除价格降低的影响；意大利子公司销售收入2.97 亿元（同比-15%），主要系受到海外市场下游客户去库存等因素影响。我们认为随着国内市场价格回升，海外市场下游客户去库存周期结束等不利因素的消除，公司的新产能优势得以放大，原料药板块长期有望保持较高增长。

根据24 年中报，我们下调营业收入及毛利率，预测公司2024-2026 年每股收益分别为 0.66/0.86/1.08 元（原2024-2025 年预测为0.99/1.29 元），根据可比公司，给予公司2024 年19 倍市盈率，对应目标价为12.54 元，维持“买入”评级。

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