中国电建(601669)：新能源投运营持续转型 减值拖累净利润/净利率

事件：公司2024H1 实现营收2853.83 亿元，同增1.29%，归母净利润63.38亿元，同降6.49%，扣非归母净利润62.33 亿元，同降5.55%。点评如下：

Q2 单季收入、净利润承压，新能源投运营规模效益双增长。分季度看，公司2024Q1、Q2 单季营收分别同比+5.14%、-2.17%；归母净利润分别同比+0.79%、-12.35%。分业务看，2024H1 工程承包与勘测设计、电力投资与运营、其他分别实现营收2595.29、121.80、122.61 亿元，分别同比+1.79%、-0.70%、-5.55%，其中新能源电力投运营收入54.30 亿元，同增7.79%，主营收入占比1.91%，同升0.11 个pct，毛利30.58 亿元，同增9.00%，主营毛利占比8.86%，同升0.44个pct。分地区看，境内、境外分别实现营收2427.20、412.50 亿元，分别同比+1.95%、-2.14%；境外收入下降主要因境外电力投运营业务发电量略降。

毛利率、费用率上升，减值损失增加，净利率下降，现金流出增加。毛利率方面，公司2024H1 毛利率同增0.26 个pct 至12.27%，其中工程承包与勘测设计、电力投资与运营毛利率分别同增0.45、2.2 个pct 至9.76%、47.42%，新能源电力投运营毛利率同增0.63 个pct 至56.32%。期间费用率方面，2024H1 期间费用率同增0.22 个pct 至7.72%，其中销售费用率同增0.02 个pct 至0.23%，管理费用率（含研发费用）同增0.17 个pct 至5.81%，财务费用率同增0.03 个pct至1.66%（主要是利息费用增长所致）。此外，2024H1 公司资产减值+信用减值损失32.20 亿元，同增15.10%；投资净收益7.14 亿元，同降29.61%。综上，净利率同降0.15 个pct 至2.95%。经营现金流净流出466.66 亿元，同增18.74%；其中收现比同升3.75 个pct 至91.04%，付现比同升8.53 个pct 至101.62%。

此外，2024H1 公司加权平均ROE 同降0.92 个pct 至4.48%。

能源电力新签持续高增超20%、境外新签同增19%；新能源控股装机高增。2024年1-7 月公司新签合同7057.57 亿元，同增7.80%，分业务看，能源电力、水资源与环境、城市建设与基础设施新签分别同比+20.89%、-7.27%、-15.27%；能源电力、城市建设与基础设施新签占比分别同比+6.41、-6.15 个pct 至59.19%、22.59%。分地区看，国内、国外新签分别同比+5.50%、+19.37%；境外新签占比同升1.78 个pct 至18.31%。截至2024 年6 月末，公司控股并网装机容量2814万千瓦，其中风电装机899 万千瓦，同增14%；太阳能发电装机811 万千瓦，同增184.6%；独立储能装机55.3 万千瓦，同增268.7%，清洁能源占比达到87.1%。2024H1 公司绿色砂石资源储备量96 亿吨，进入运营期的项目有10 个，投运产能达1.33 亿吨/年；实现营收20.8 亿元，同增8.84%。此外，公司成功发行全国首单水电公募REITs，打通上市公司项目资产盘活新通道。

盈利预测与评级。公司从水电行业领军者向新能源投资运营商持续转型，传统产业升级步伐加快，新兴产业布局持续发力，打造多个国际业务新的增长极。我们预计公司24-25 年BPS 分别为9.98 和10.72 元，给予2024 年0.7-0.8 倍市净率，合理价值区间6.99-7.98 元，维持“优于大市”评级。