古井贡酒(000596)：2Q24业绩符合预期 徽酒龙头稳步前行

　　2Q24 业绩符合我们预期

公司公布1H24 业绩： 1H24 实现营收138.06 亿元，同比+22.07%；实现归母净利润35.73 亿元，同比+28.54%。2Q24 实现营收55.19 亿元，同比+16.79%；归母净利润15.07 亿元，同比+24.57%，业绩符合我们预期。

    　　发展趋势

2Q24 收入端维持稳健增速，毛利率同比有较快提升。分产品看，1H24 年份原浆系列同比增长23.1%，献礼同比略下滑，古5 因春节同比有个位数增长，古8 和古16 增速显著优于古20，我们预计古16 增长30%到40%，古20 二季度增速较1Q24 的20%略有放缓，上半年同比10%+增长；古井贡酒营收12.4 亿元，同比+11.5%，黄鹤楼及其他营收14.03 亿元，同比+26.58%，表现较好主要系同期武汉市场受环境影响较大基数较低，因产品结构中枢上移，公司2Q24 毛利率同比+2.7ppt 至80.5%。分省份看，华北营收11.09 亿元，同比+35.10%，华南营收8.16 亿元，同比+17.18%，华中营收118.70 亿元，同比+21.34%，其中山东、河北市场表现较好，而对于江苏等压力较大市场，公司规划用两年进行调整应对。

2Q24 利润端同比+24.6%，运营效率提升对冲费用波动带动利润率平稳向上。公司1H24 费用投入相对保守，其中单2Q24 费用投放在较低位置上略有波动，我们认为公司中长期费用率存在下降空间。1H24/2Q24 销售费用同比-0.7ppt/+0.3ppt 至26.2%/24.6%，费用节约主要来自于职工薪酬的控制，同期管理费用率同比-0.3ppt/+0.2ppt 至5.1%/5.3%，2Q24 费用端的投入波动被公司利息收入提升等因素所对冲。公司合同负债2Q24 同比-26.7%，主要系去年基数高，且目前白酒行业渠道进货谨慎，同时淡季公司加强库存管理控货减轻渠道压力，我们建议关注中秋国庆旺季情况。

我们认为安徽省白酒市场100 元向200 至400 元价位升级在弱市环境下仍在可持续进行，同时公司精细化运作能力突出，公司产品结构升级及费用率下降逻辑正稳步兑现。公司近两月推出贡系列，进一步加密价格带布局，以更自如地应对省内竞争，目前已经吸纳一批省内经销商，渠道布局和铺货工作比较快。

    　　盈利预测与估值

由于宏观消费环境影响，我们下调2024/25 年收入2/7%至244.6/281.1 亿元，维持2024 年盈利预测并下调2025 年盈利预测6.9%至71.7 亿元，因行业估值中枢下移，我们下调目标价32.5%至226 元，目标价对应24/25年20/17X 市盈率，当前股价对应24/25 年15/13X 市盈率，较目标价有31.4%上行空间，维持跑赢行业评级。

    　　风险

    　　宏观经济修复不及预期，安徽省内竞争加剧，利润率提升幅度不及预期。