东方电气(600875)：短期受低毛利订单拖累 订单充沛支撑长期增长

　　1H24 业绩低于我们预期

公司公布1H24 业绩：营业总收入334.57 亿元，同比+11.8%；归母净利润16.91 亿元，同比-15.5%。其中2Q24 收入184.04 亿元，同比+21.1%；归母净利润7.86 亿元，同比-20.1%。业绩低于我们预期，主要系上半年煤电低毛利订单确收比例较高等因素导致。

    　　火核水传统电源收入提速，电站服务增速亮眼。1）清洁高效能源装备：

1H24 火电/燃机/核电分别实现收入85.22/36.07/19.36 亿元，同比+16%/154%/60%，毛利率同比-2.6/-0.2/+7.6ppt 至16.4%/11.7%/23.3%。

我们认为随着煤电低毛利订单的逐步消化，火电业务毛利率有望逐步改善。

2）可再生能源装备：1H24 风电业务收入同比+19.1%至66.60 亿元，但同时受行业竞争激烈影响毛利率同比-2.9ppt 至7.4%；水电业务收入同比+21.5%至12.96 亿元，毛利率同比-4.0ppt 至15.9%。我们看好随着抽蓄业务逐步发力，公司水电板块实现长期稳健增长。3）其他：1H24 工程与贸易/现代制造服务业/新型成长产业实现收入35.38/35.21/41.18 亿元，同比-42%/+46%/-9%；毛利率8.7%/47.7%/14.2%，同比-8.6/-5.7/-1.3ppt。

新签生效订单保持快速增长，燃机取得新进展。1H24 公司新增生效订单560.73 亿元，同比+14.8%，清洁高效能源装备/可再生能源装备/工程与贸易/现代制造服务业/新兴成长产业分别同比+20.7%/21.7%/0.3%/7.9%/0.0%。公司气电国内市场占有率保持领先，自主技术燃气轮机获得首个市场化订单；1H24 电站服务新签生效订单达到46.9 亿元，创历史新高。

    　　发展趋势

新型电力系统强调新一代煤电技术，公司有望长期受益。《加快构建新型电力系统行动方案（2024-2027 年）》1提出推动煤电机组深度调峰、快速爬坡等调节能力进一步提升。此外，8 月19 日国常会核准江苏徐圩一期工程等5 个核电项目2。我们认为公司有望长期受益于传统能源与新能源建设。

    　　盈利预测与估值

由于煤电低毛利订单确收比例较高，我们下调2024/2025 年净利润9.8%/10.9%至37.34/46.82 亿元。当前A、H 股股价分别对应2024/2025年11.4/9.1、6.8/5.3 倍P/E。维持A/H 股跑赢行业评级，我们分别下调A/H 股目标价10.5/10.8%至17 元、11.6 港元，分别对应2024/2025 年14.2/11.2 倍和8.7/6.8 倍P/E，较当前股价有24.5/28.5%上行空间。

    　　风险

    　　低毛利订单消化速度、电源投资增速不及预期，原材料成本上涨超预期。