古井贡酒(000596)2024年中报点评：收入稳健增长 业绩弹性继续兑现

事件：古井贡酒发布2024 年中报，24 年上半年实现营业总收入138.06 亿元、同比增长22.07%，实现归母净利润35.73 亿元、同比增长28.54%。其中Q2单季总营收55.19 亿元、同比增长16.79%，归母净利润15.07 亿元、同比增长24.57%。

Q2 收入稳健增长，结构升级趋势延续。二季度需求相对平淡下公司收入端延续稳健增长、韧性相对明显。1）分产品看，24H1 年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼及其他营收分别为107.87/12.38/14.03 亿元，同比增长23.12%/11.47%/26.58%，年份原浆系列延续高质量增长，拆分量价看，24H1 年份原浆销量/均价分别同比+16.64%/+5.56%，呈现量价齐升。尽管二季度省内需求反馈环比有所减弱，公司产品结构升级趋势延续。2）分区域看，24H1 华北/华中/华南/国际地区收入分别为11.09/118.70/8.16/0.11 亿元，同比增长35.1%/21.34%/17.1%/5.3%。

省内市场巩固基本盘，省外坚定全国化战略，分批次递进打造规模省区/规模市场/规模网点，突破战略城市。截至上半年末华北/华中/华南区域经销商数量分别为1288/630/2848 家，较23 年末增加64/37/45 家。

毛利率持续提升，税金存在扰动。1）24Q2 销售毛利率80.5%、同比提升2.72pct，结构升级下毛利率提升明显。分产品看，24H1 年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼及其他毛利率为86.31%/56.19%/72.14%，同比+1.16/-3.02/+6.43pct。24Q2 税金及附加项占营收比重为15.35%、同比提升1.53pct，其中24H1 消费税额同比增加约32%，估计或与生产和销售节奏错期有关。24Q2 销售费用率24.64%、同比+0.31pct，渠道反馈公司加大对宴席场景的费用投放，整体看费投效率仍有提升空间。管理及研发费用率5.3%、同比+0.2pct。综合看24Q2 归母净利率27.3%、同比提升1.7pct，Q2 归母净利润同比增速达到24.6%、明显快于收入增速，受益于毛利率优化，业绩弹性仍在释放。2）24Q2 销售现金回款58.79亿元、同比增加12.8%，经营活动现金流净额15.56 亿元、同比减少5.64%，与现金支付税费等提升较多有关。截至Q2 末合同负债22.18 亿元、较Q1 末减少约24 亿元，估计受Q2 需求转弱影响、预收款蓄水池有所下降。

盈利预测、估值与评级：考虑结构升级、费用率收缩释放业绩弹性，上调2024-25年归母净利润预测为57.49/70.76 亿元（较前次预测上调4.8%/6.0%），新增26 年归母净利润预测为83.82 亿元，折合EPS 为10.88/13.39/15.86 元，当前股价对应P/E 分别为16/13/11 倍。公司省内渠道基础扎实，外部环境波动下抗风险能力较强，有望受益于行业集中，维持“买入”评级。