滨江集团(002244)：销售承压 聚焦杭州积极扩储

　　事项：

    　　2024 年上半年公司实现营业收入242.01 亿元，同比下降10.46%；实现归母净利润11.66 亿元，同比下降28.74%。

    　　评论：

受交付体量较上年同期减少及交付项目本身毛利下降影响，上半年公司营业收入与利润均同比下滑。上半年结算毛利率约9.6%，较2023 年同期下滑8.7pcts，主要原因是报告期内结算的项目主要为2020 年、2021 年获得的项目，因自持、拿地溢价率高等原因导致毛利率较低，但随着2022 年前获取的项目逐渐结转完成，叠加公司在杭州的强成本控制能力、高运营效率、好口碑，预计毛利率有望逐渐修复。

受杭州房地产市场下行影响，上半年公司销售金额同比下降37%，其中在杭州的销售金额同比下降58%。1）上半年公司实现销售金额582.3 亿元，同比下降37%，主要原因是杭州房地产市场下行、项目去化放缓，2024 年上半年公司在杭州销售金额310 亿元，同比下降58%。2）2024 年公司销售目标1000亿元以上，随着上半年新拿地的项目陆续开盘，预计可实现全年销售目标。

上半年公司投资聚焦大本营杭州，新增土储87.5 万方，仍保持较高的投资强度（38%）。1）上半年公司新增土地储备项目10 个，全部位于杭州，计容建面87.5 万方，总地价223 亿元，投资强度约38%，权益地价112 亿元，权益比50%。2）截至6 月底，公司土地储备中杭州占66%，浙江省内经济基础扎实的二三线城市占比25%，浙江省外占比9%，杭州土储占比进一步提升，有利于公司持续发挥管理、品牌优势。

现金充裕，综合融资成本不断下降。1）截至6 月底，公司权益有息负债344亿元，并表有息负债规模399 亿元，其中银行贷款占比79.5%，直接融资占比20.5%。短期债务约108 亿元，占比仅为27%，现金短债比为2.46 倍，可有效覆盖短期债务。2）截至6 月底，公司综合融资成本为3.7%，较2023 年底进一步下降0.5pcts。

投资建议：公司深耕杭州多年，已转化为品牌、运营、成本护城河，支撑公司打造差异化产品，提升盈利能力，助力未来利润率回升。考虑到当前房地产市场量价仍面临一定下行压力，我们调整公司2024-2026 年 EPS 预测分别为0.85、1.11、1.17 元（预测前值分别为0.99、1.33、1.48 元），公司在杭州建立起较为明显的竞争优势，预计中长期可以保持较高水平ROE，在剩余收益模型上给予10%估值溢价，给予公司2024 年目标价10 元，对应2024 年12 倍PE，维持“推荐”评级。