兖矿能源(600188)：24Q2成本环比下降致业绩逆势增长 持续提质增效重回报

24H1 归母净利同比-32%，其中24Q2 环比+1.5%。公司24H1 实现营收/归母净利723/75.7 亿元，同比-24.1%/-31.6%。其中，Q2 单季归母净利38.1亿元，环比+1.5%，同比-17.3%。

24H1 煤炭业务量升价降、成本稳定，24Q2 环比量升本降。1）产销量：24H1公司自产煤产销量6908/6376 万吨，同比+8.2%/+9%。其中收购矿井（即鲁西矿业+新疆矿业）产销量1556/1477 万吨，同比+6.5%/+1.2%。公司原业务方面，自产煤产销量5352/4899 万吨，同比+8.7%/+11.6%，其中本部/晋陕蒙/澳洲销量1136/2140/1967 万吨，同比-4.2%/+11.8%/+16.2%。Q2 单季度，公司自产煤产销量3444/3263 万吨，环比-0.6%/+4.8%，其中收购矿井产销量759/746 万吨，环比-4.7%/+2%；原业务自产煤产销量2685/2517 万吨，环比+0.7%/+5.7%，其中本部/晋陕蒙/澳洲销量495/979/997 万吨，环比-16.2%/+23.9%/+3.5%。2）售价：24H1 公司自产煤售价668 元/吨，同比-22.1%，其中收购矿井售价522 元/吨，同比-12.4%。原业务自产煤售价711元/吨，同比-24.6%，其中本部/晋陕蒙/澳洲售价802/514/809 元/吨，同比-18.2%/-5.9/-33.1%。Q2 单季，公司自产煤售价660 元/吨，环比-2.4%，其中收购矿井售价530 元/吨，环比+2.9%；原业务自产煤售价698 元/吨，环比-3.7% ， 其中本部/ 晋陕蒙/ 澳洲售价796/515/801 元/ 吨， 环比-1.4%/+0.5%/-2.1%。3）成本：24H1 公司自产煤单位成本371 元/吨，同比持平，其中收购矿井单位成本285 元/吨，同比+39.7%。公司原业务自产煤单位成本397 元/吨，同比-6.9%，其中本部/晋陕蒙/澳洲单位成本363/204/578元/吨，同比+2.4%/-13%/-7.8%。Q2 单季，公司自产煤成本362 元/吨，环比-5%，其中收购矿井单位成本284 元/吨，环比-1.1%；原业务自产煤单位成本385 元/吨，环比-6%，其中本部/晋陕蒙/澳洲单位成本340/181/594 元/吨，环比-11%/-21.7%/+5.9%。4）毛利率：24H1 公司自产煤毛利率44.4%，同比-12.3pct，其中收购矿井毛利率45.4%，同比-20.4pct；原业务自产煤毛利率44.1%，同比-10.6pct。Q2 单季自产煤毛利率45.1%，环比+1.5pct，其中收购矿井毛利率46.5%，环比+2.2pct，原业务自产煤毛利率44.8%，环比+1.3pct。

盈利预测与估值。我们认为，公司24 年煤炭产量目标仍有增长，且中长期战略下煤炭产量规模达到3 亿吨/年，煤价有望中高位窄幅波动，煤化工板块持续改善，且在新项目逐步投产带动下成长空间大。我们预计公司24~26 年归母净利157/162/169 亿元，对应EPS 1.57/1.62/1.68 元，参照可比公司，给予公司24 年11~12 倍PE，对应合理价值区间为17.25~18.82 元，维持“优于大市”评级。