钧达股份(002865)：竞争加剧盈利承压 扩产中东布局海外

　　投资要点

布局海外高盈利市场，业绩基本符合预期。公司2024H1 营收63.7 亿元，同减32.3%，归母净利润-1.7 亿元，同减117.4%，毛利率1%，同减15.8pct，归母净利率-2.6%，同减12.8pct；其中2024Q2 营收26.6亿元，同环比-51.2％/-28.4％，归母净利润-1.9 亿元，同环比-130.9%/-1042％，毛利率-5.6%，同环比-24.4/-11.3pct，归母净利率-7%，同环比-18/-7.5pct。业绩符合预期。

竞争加剧2024Q2 盈利承压、P 型出清后有望盈利修复。公司2024H1电池出货19.21GW，同增69%；N 型出货16.43GW。据InfoLink 统计，公司2024H1 电池出货排名全球第二，其中N 型全球第一。2024Q2 出货9.13GW，同增39%/环减9%，N 型出货7.87GW，占比86%。2024Q2电池降价盈利承压，资产减值约6 千万。2024Q3 开工率保持约8 成+，成本价格倒挂电池盈利承压；2024Q3 预计出货约8GW，2025 年随P 型电池逐步出清，N 型电池盈利或有望回升。

海外占比持续提升、扩产中东布局海外。公司海外销售占比从2023 年的4.69%大幅提升至2024H1 的13.79%，其中2024Q2 海外出货占比约15%、营收占比约20%，海外持续提升，客户涵盖亚洲、欧洲、北美、南美等多个区域。拟于阿曼投建5GWN 型电池产线，预计2024H2 开始建设、计划于2025 年建成投产，享受海外高端溢价。同时持续推动H股发行准备工作，构建海外资本平台，为公司全球化发展提供有利保障。

TPC 效率持续升级、BC/钙钛矿前瞻布局。2024H1 公司发布新一代N型“MoNo 2”电池产品。该产品创新性叠加J-HEP 半片边缘钝化及JWBSF波浪背场技术，双面率达90%，电池产品转换效率突破26.3%；持续开展N 型升级储备，2024H1 公司中试BC 电池效率较主流N 型提效1pct-1.5pct，预研钙钛矿叠层电池实验室效率可达29.03%。

费用稳中有降、存货环比下降。公司2024H1 期间费用3.2 亿元，同减24.5%；2024Q2 期间费用1.3 亿元，同环比-49.4%/-34%，费用率4.7%，同环比+0.2pct/-0.4pct；2024H1 经营性净现金流5.5 亿元，同比转正；2024H1 资本开支2.5 亿元，同比下降85.6%；2024Q2 末存货5.5 亿元，较2024Q1 末下降34.2%。

盈利预测与投资评级。基于竞争加剧、盈利承压，我们下调公司的盈利预测，我们预计公司2024-2026 年归母净利润-4.2/10.1/12.4 亿元（前值10.2/13.5/16.7 亿元），同比-151%/342%/23%，考虑未来P 型电池逐步出清，N 型电池盈利或有望回升，以及公司对电池技术的前瞻布局，我们维持“买入”评级。