柳工(000528)：业绩预告超预期 土方机械内外销呈现修复态势

　　预测三季度盈利同比增长50-70%

公司发布前三季度业绩预告，预计前三季度归母净利润12.39-14.05 亿元，同比增加50-70%，扣非归母净利润11.28-12.94 亿元，同比增加81-107%。预计单三季度归母净利润3.19-3.61 亿元，同比增加50-70%，扣非归母净利润2.88-3.31 亿元，同比增加182-224%，业绩超出我们预期，主要由于土方机械内外销修复。

    　　关注要点

成本优化、结构优化及企业提质增效带动盈利持续改善。过去2 年，原材料价格下降和企业混改后提质增效带动产品毛利率持续修复，同时，人民币贬值推动海外业务毛利率产生额外提升。海外收入增速优于国内带动综合毛利率和净利率水平提高。往前看，我们认为出口拓展和企业增效将继续演绎，公司盈利水平仍有进一步提升空间。

国内土方机械表现优于其他板块，公司收入呈现韧性。上半年公司国内收入同比基本持平，我们认为得益于公司产品结构以土方机械为主，同时主要产品挖掘机和装载机在国内实现份额提升。2024 年1-9 月，挖掘机行业内销同比增加9%，主要由小挖修复带动，装载机同比基本持平。而1-8 月汽车起重机和塔式起重机内销同比下滑35%/66%，显示出地产开工低迷产生的较大拖累。公司业务结构中土石方设备占6 成左右，表现出相对韧性。

三季度挖机出口增速转正，印尼市场呈现修复。行业层面，1H24 挖掘机出口销量同比下降14%，伴随基数下行，3Q24 挖机出口销量同比增长3%。

    　　分地区来看，今年非洲、中东、中亚、南亚、拉美保持较好态势，而东南亚、欧美需求较弱。下半年以来，印尼矿业投资边际修复，扭转了上半年的下滑态势。

电动装载机演进较快，关注未来海外市场渗透。近两年在产品适用性提升、电池降价等背景下，电装渗透率快速提升，2024 年1-9 月行业电装总销量8,323 台，同比增加297%，9 月单月电装渗透率达到11.6%。若以国内销量计，则渗透率达到20%。往后看，结合叉车等电动化趋势演绎，我们认为未来海外电装市场有望打开，为企业提供较大的盈利空间。

    　　盈利预测与估值

考虑土石方产品销量修复带动盈利改善，我们上调2024/2025 年EPS预测5%/5%至0.76/1.00 元。当前股价对应24/25 年P/E 16.4/12.4x。考虑盈利上调和估值切换，基于2025 年15x P/E，我们上调目标价27%至15.02 元，对应2024/2025 年20x/15x P/E，有21%上行空间，维持跑赢行业评级。

    　　风险

    　　地产开工恢复不及预期；海外需求增长放缓；国内价格竞争加剧。