徐工机械(000425)：下半年出口有望加速 矿山机械盈利提升空间大

　　公司近况

近期我们进行了公司调研，下半年以来国内外挖机态势均较上半年有所好转，矿山机械预计将好于上半年，我们预计公司下半年有望实现加速增长，我们认为近两年公司在经营战略优化和投资者回报方面实现了较好转型。

    　　评论

出口增长加速，印尼需求好转。上半年中国挖机出口销量同比减少14%，其中东南亚、欧美市场需求较弱。转入下半年，一方面基数效应开始减弱，另一方面印尼在选举落定后，矿业投资逐渐修复，印尼市场逐渐摆脱上半年的下滑局面，由此，3Q24 挖机出口销量同比增长3%。1H24 公司出口收入同比增长5%，公司预计下半年出口收入有望加速。

2023 年工程机械内需有望筑底，关注土石方设备需求修复前景。上半年受地产拖累，国内起重机、混凝土设备需求较弱。在农田水利等基建带动下，小挖呈现较好增势。公司认为当前国内主要产品销量、收入已到达低位，展望明年预计国内收入有望回升，其中土石方设备表现将优于其他产品。

预计矿山机械全年实现同比增长，盈利能力改善空间较大。上半年公司矿山机械收入同比减少16%至35.40 亿元。公司预计下半年国内外矿业投资均较上半年有所修复，全年仍能实现良好增长。上半年矿业机械毛利率同比增加7.7ppt至24.1%，在各板块中提升幅度居于前列。公司认为未来矿山机械海外市场的增量空间较大，伴随公司进入力拓等海外矿业大客户，并且同步拓展后市场，公司矿业机械的盈利能力仍有较大提升空间。

坚持高质量发展思路，从追求规模转为更追求盈利质量。混改以来，公司加强了对现金流、毛利率等指标的考核力度，并对国内低毛利业务做了更多取舍。在零部件降本方面，公司加强推动自制和降本，公司预计伴随存货轮动，后续成效将持续体现。

加强重视投资者回报，分红与回购并举。自混改以来公司提高了年度分红比例，并加大了回购力度。根据公司公告，2024 年公司计划使用3-6 亿元进行回购，截至9 月30 日已完成3 亿元，回购股份全部用于注销。公司预计未来将常态化采取回购、分红等措施，以促进投资者回报优化。

    　　盈利预测与估值

我们维持2024/2025 年EPS预测0.53/0.64 元，对应2024/2025 年15x/12.5x P/E。考虑估值切换，基于2025 年15x P/E，我们上调目标价13%至9.54 元，有20%上行空间，维持跑赢行业评级。

    　　风险

    　　国内需求修复不及预期；海外出口增速不及预期；下游回款不及预期。