福耀玻璃(600660)：继续兑现优质成长

　　3Q24 净利符合预期

福耀玻璃3Q24 实现归属于母公司净利润19.8 亿元，同比+53.5%，基本符合市场预期(Visible Alpha 一致预期：19.9 亿元)。公司当季收入99.7 亿元，同比+13.4%，增速较1H24(同比+22.0%)有所放缓，主因国内汽车产量增长放缓(3Q24 同比-3.2% vs. 1H24 同比+4.9%)。我们预计汽车以旧换新补贴加码有望支撑后续国内需求增长，在成本要素下行的背景下，利润率提升的潜力有望进一步释放，我们认为这将有助于更好地反哺公司在新产品开发和市场份额扩张，进一步巩固竞争优势和领先的市场地位。维持“买入”。

毛利率环比延续改善，费用率环比略有提升

    　　公司3Q24 毛利率38.8%，较1H24(36.6%)进一步提升，我们认为得益于：

1. 公司高附加值产品占比提升带来盈利能力改善，2. 产能利用率边际提升带来的固定成本占比下降以及3. 部分成本要素价格下行的共同作用。3Q24的销售、管理、研发和财务综合费用率14.9%，较1H24(14.1%)有所提升。

但若扣除汇兑损益影响，3Q24 的综合费用率13.6%，较1H24(14.0%)略有改善。3Q24 扣除汇兑损益和资产处置损失后的核心净利润率21.1%，较1H24(20.3%)进一步改善。

    　　汽车以旧换新补贴加码有望支撑内需

尽管3Q24 国内汽车产销有所放缓，抑制了汽车玻璃在国内OEM 市场的增长，但积极的信号已经出现。7 月国家发展改革委、财政部联合印发的《关于加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》，提高了汽车报废更新补贴标准，报废补贴的申请明显加速。根据商务部数据，截至10 月7 日，汽车报废更新累计补贴申请127 万份(截至6 月25 日，累计补贴申请11.3 万份)。我们预计随着报废更新需求的陆续释放，国内汽车的产销有望得到更强的支撑。

要素成本下行或继续释放利润率提升潜力

4Q23 以来，纯碱价格呈现回落的态势。截至10 月11 日，重质纯碱2024YTD均价较2023 年低23.0%，2024 年7 月以来的均价较1H24 低18.3%。中国出口集装箱运价指数在经历了前期的上行后，8 月以来也开始回归。随着成本要素的下行，我们预计公司利润率提升的潜力有望进一步释放。基于更高的毛利率假设，我们将公司2024/2025/2026 年EPS 上调6.6/14.5/20.4%至2.83/3.41/4.01 元，福耀玻璃-A/H 的目标价分别上调27.8/28.4%至66.06 元/60.99 港元，分别基于19.4x/16.3x2025 年P/E，与 2017 年以来平均一致。

    　　风险提示：成本上升强于预期，汽车消费弱于预期，地缘扰动大于预期。