山金国际(000975)：业绩创新高 战略规划持续落地

事件：公司发布2024 年三季报。2024 年前三季度公司实现营收120.71 亿元，同比增长70.14%。实现归母净利17.27 亿元，同比增长54.46%，扣非归母净利17.86 亿元，同比增长64.21%；单季度看，2024Q3 公司实现营收55.66亿元，同比增长120.65%，环比增长49.17%，归母净利6.52 亿元，同比增长69.99%，环比增长14.04%，扣非归母净利6.59 亿元，同比增长75.15%，环比增长5.13%，业绩高于我们预期。

分析：金价高企与投资收益是业绩增长的主要原因。量：公司2024 前三季度矿产金产量6.28 吨，完成全年目标的78.5%，销量6.51 吨；矿产银/铅精粉/锌精粉产量123/7956/11026 吨， Q3 单季度矿产金产量2.12 吨，环比-2.75%，矿产银产量40.58 吨，环比-33.87%，铅精粉产量 2892 吨，环比-27.26%，锌精粉产量5407 吨，环比+27.68%；价：2024 前三季度黄金均价2290 美元/盎司，同比+18.58%，白银均价7052 元/ 千克，同比+22.6%，铅/锌均价17428/22648 元/吨；同比+8.4%/+7.9%。成本：公司前三季度成本分别为矿产金143 元/克，矿产银2.75 元/克，铅精粉8519 元/吨，锌精粉9710.7 元/吨。

利润：经测算，公司前三季度毛利分别为矿产金365.2 元/克，矿产银2.66 元/克，铅精粉5715 元/吨，锌精粉6560 元/吨，矿产金/矿产银/铅精粉/锌精粉毛利率为73.1%/47.7%/41.1%/40.4%。其他：公司第三季度实现投资收益0.49亿，环比+1.91 亿，但三费及研发费用环比+0.85 亿拖累部分业绩；另外公司第三季度毛利率/净利率为20.53%/12.97%，环比-9.81/-4.08pct，但矿产板块各金属毛利率基本持平，我们认为主要系贸易板块比重上升所致。

核心看点：1）纳米比亚金矿股权交割完成。公司于2024 年8 月29 日完成Osino 股权交割，其核心资源Twin Hills 金矿拥有黄金资源量99 吨，平均品位1.09 克/吨，储量67 吨，平均品位1.04 克/吨，项目计划于2027 年初投产。根据可研报告，选厂设计产能约为500 万吨/年，预计年产黄金可达5 吨，达产后克金完全维持成本为1011 美元/盎司。此外Osino 旗下Ondundu 金矿探矿权范围内拥有推断黄金资源量28 吨左右，品位1.13 克/吨。2）战略规划不断落地，未来成长曲线陡峭。公司资源优质，东安金矿是国内品位较高、最易选冶的金矿之一，其外围及深部增储可能大，青海大柴旦成矿条件优越，找矿潜力巨大。

根据战略规划，公司十四五末矿产金产量达到12 吨，2026 年末达到15 吨，十五五末达到28 吨，金资源量及储量达到600 吨以上，公司未来成长曲线陡峭。

盈利预测与投资建议：我们上调公司2024-2026 年归母净利润分别为23.11/28.81/33.35 亿元，根据10 月21 日收盘价对应PE 为23/19/16 倍，维持“推荐”评级。