内蒙华电(600863)：电价同比降幅持续收窄 走势趋稳

1-9M24 公司营收/归母净利为165.83/24.69 亿元，同比-2.4%/+13.1%。对应3Q24 公司实现营收58.14 亿元，同比-1.2%；归母净利润7.02 亿元，同比+0.2%，归母净利润低于我们预期的7.5-9 亿元，我们认为主要系：1）上网电量同比-4.2%，较Q1/Q2 的-1.1%/+0.3%同比增速走弱；2）外销煤炭同比增长10.87 万吨，较Q2 的41.08 万吨同比增幅有所放缓；外销煤炭价格环比2Q24 下降10.27 元/吨。3Q24，公司平均不含税上网电价同比-0.3%至325.22 元/MWh，同比降幅较Q1/Q2 的7.4%/2.6%显著收窄。考虑公司煤电联营下盈利稳定性较强且分红水平较高，维持“买入”。

    　　3Q24 蒙西上网电量同比-7.5%导致公司总体上网电量同比-4.2%

3Q24，公司上网电量同比-4.2%至154.16 亿千瓦时，分区域看，蒙西上网电量同比-7.5%至90.06 亿千瓦时，送华北电网上网电量同比+0.8%至63.82亿千瓦时。我们认为3Q24 公司蒙西上网电量同比-7.5%主要系风电出力大幅增加对火电发电空间造成挤压，3Q24 内蒙古风电上网电量同比大幅增长27.1%，较1H24 同比增速18.6%显著加快（1H24 公司蒙西上网电量同比+7.7%）。3Q24，公司平均不含税上网电价同比-0.3%至325.22 元/MWh（环比下降1.4%），同比降幅较Q1/Q2 的7.4%/2.6%显著收窄。

3Q24 外销煤价环比下降10.27 元/吨，或因现货煤比例下降3Q24，公司煤炭外销量同比+6.8%至170.92 万吨，外销煤价格（不含税）同比+8.9% 至406.08 元/ 吨， 但环比下降10.27 元/ 吨。结合公司1Q24/1H24/1-9M24 入炉标煤单价分别为587.81/579.32/579.01 元/吨，可以看出3Q24 公司入炉标煤单价环比2Q24 有所增长，但公司外销煤价环比下降，我们认为可能是外销煤中相对高价的现货煤占比下降。3Q24，公司联营合营企业投资收益同比增长368 万元至5649 万元。公司持续降本增效，3Q24 财务费用同比/环比下降28.0%/13.7%至6339 万元。

    　　目标价5.76 元，维持“买入”评级

结合公司1-9 月平均入炉标煤单价和煤炭外销量，上调公司入炉标煤单价预期和下调公司煤炭外销量预期，我们下调公司24-26 年归母净利预期至25/29/33 亿元（前值：27/30/34 亿元），对应EPS0.38/0.44/0.50 元。参考可比公司Wind 一致预期25E PE 均值10.5x，考虑公司煤电联营下盈利稳定性较强且公司分红水平较高，给予公司13.0x 24E PE，目标价5.76 元（前值：6.45 元），维持“买入”评级。