章源钨业(002378)2024年三季报点评：下游需求疲软拖累Q3表现 期待刀具业务放量

公司公布2024年三季报。2024Q1-Q3，公司实现归母净利润1.47 亿元，同比+33%；扣非归母净利1.49 亿元，同比+83.29%。分季度看，2024Q3，公司实现归母净利润0.34 亿元，同比+44.42%、环比-59.64%；扣非归母净利0.37 亿元，同比+135.62%、环比-57.79%。

点评：钨精矿、锡、铜价格环比下跌，矿山利润受损① 量：矿山方面，我们预计钨精矿产量及伴生锡、铜产量持稳。下游产品方面，国内外市场需求不振，竞争加剧，预计粉末，传统硬质合金等产品销售承压。刀片方面，公司澳克泰涂层刀片满产运行。

② 价：钨精矿、锡、铜价格环比下跌+下游需求疲软，公司Q3 毛利率环比下滑3.87pct 。2424Q3 年钨矿及伴生锡铜价格走弱。钨精矿市场价格环比-6%，至13.6 万元/吨，公司钨矿产品利润受损；伴生锡市场价格环比-1%；伴生铜市场价格环比-6%。公司下游成品需求不振，竞争加剧，24Q3公司毛利率14.42%，环比下滑3.87pct。

24Q3 业绩拆分：环比来看，主要减利项：毛利（-0.26 亿元，矿端价格下跌以及下游需求承压导致产品销量下降），其他/投资收益（-0.16 亿元，主要是增值税进项税加计扣除在Q2 体现的较多），减值损失等（-0.08 亿元），费用和税金（-0.06 亿元）。主要增利项：所得税（+0.10 亿元）。

未来核心看点：矿山受益钨价上涨，期待刀具业务持续放量① 上游矿产资源丰富，受益钨价上涨。公司钨矿成本较低，根据2020 年采矿权出让收益评估报告，测算淘锡坑钨矿、新安子钨锡矿、大余石雷钨矿、黄竹垅钨矿钨精矿单吨总成本分别为55028.00 元/吨、53547.26 元/吨、61808.76 元/吨、57122.00 元/吨，充分受益钨价上涨。截至2024H1，公司拥有6 座采矿权矿山，10 个探矿权矿区，保有钨资源储量9.46 万吨，锡资源储量1.76 万吨，铜资源储量1.29 万吨。

② 抓住发展机遇，下游刀具板块持续好转。公司全资子公司赣州澳克泰拥有刀片产能2000 万片，国产硬质合金刀片发展前景广阔，公司刀具板块有望成为重要的业绩增长点。

投资建议：公司作为国内钨产业链一体化企业，矿端受益钨价上涨，刀片板块发展前景广阔，公司业绩未来可期。我们预计公司2024-2026 年归母净利润分别为1.91/2.65/3.26 亿元，对应现价，2024-2026 年PE 依次为43/31/25 倍，维持“推荐”评级。