老凤祥(600612)：行业终端景气走弱下业绩承压 继续推进机制优化

三季度整体业绩承压。公司2024 年前三季度实现营收525.82 亿元，同比下降15.28%，归母净利润17.76 亿元，同比下降9.6%，扣非净利润16.98 亿元，同比下降14.2%。单三季度营收126.23 亿元，同比下降41.89%，归母净利润3.72 亿元，同比下降46.2%，扣非净利润2.39 亿元，同比下降65.2%。

公司整体收入在三季度行业整体需求不振背景下有所下滑，低毛利的黄金交易业务占比提升进一步影响了利润表现。

此外，公司继续推进综合改革计划，进一步优化了下属企业经理层成员任期制和契约化管理，推动公司职业经理人制度的部署落实和改革深入。其中上半年完成了下属13 家企业第二批第二轮职业经理人的选聘。

产品结构变化影响毛利率，存货周转效率稳定。公司单三季度毛利率6.52%，同比-0.98pct，预计受金价相对高位下低毛利的黄金交易业务占比提升影响。单三季度销售费用/ 管理费用分别为1.16%/1.08% ， 分别同比+0.27pct/+0.6pct，受收入下降下相关费用较为刚性影响。前三季度存货周转天数53 天，同比优化3.6 天，存货周转效率较好。前三季度经营性现金流净额65.47 亿元，同比-8.36%。

    风险提示：门店拓展不及预；金价大幅波动；体制机制优化不及预期。

投资建议：行业层面来看，黄金品类以保值增值及时尚属性的优势，在金价相对稳定后，终端需求仍有望逐步释放。此外，公司内部治理上，积极推进深化国企体制改革，通过市场化的运营调整，实现经营效益进一步释放。考虑金价相对高位可能抑制金饰品消费需求，及进一步推动公司黄金交易业务增长，从而短期拉低公司综合毛利率，我们下调公司2024-2026 年归母净利润至19.89/21.81/23.95 亿元（前值分别为25.35/28.45/31.11 亿元），对应PE 分别为14.8/13.5/12.2 倍，维持“优于大市”评级。