中科蓝讯(688332)：Q3毛利率持续好转 看好Q4旺季机遇

　　投资要点：

    　　营收同环比提升，归母净利润承压

据公司三季报，公司24Q1-Q3 实现营收12.5 亿元，yoy+19%，实现归母净利润2.1 亿元，yoy+5%。单24Q3 实现营收4.6 亿元，yoy+15%，qoq+7%。24Q3 实现归母净利润0.72 亿元，yoy-15%，qoq-10%。24Q3实现扣非净利润0.65 亿元，yoy+19%，qoq+2%。

    　　毛利率持续看到好转迹象，库存进一步优化

（1）毛利率：单24Q3 毛利率24.50%，yoy+0.07pcts，qoq+1.15pcts。

我们对比已披露的历史数据来看，在经历了连续两个季度的环比提升后，24Q3 毛利率基本来到历史相对高位，仅次于2021 年部分季度。

    　　（2）净利率：单24Q3 净利率15.76%，yoy-5.65pcts，qoq-2.86pcts。

我们进一步分析费用项变化，销售费用及管理费用环比Q2 均有下降，控费效果显著；研发费用0.4 亿元，yoy-6%，qoq+17%，从绝对值来看变化不大。（3）存货：我们观察到存货持续消化，24Q1/Q2/Q3 末存货分别达到8.2/8.8/8.1 亿元，存货周转天数分别为254/247/227 天，连续两个季度持续下降。我们看好Q4 消费电子旺季延续，公司存货结构进一步优化，业绩持续增长。

品牌价格下探，性价比优势孕育更多成长机遇从消费降级趋势上看，品牌下沉导致中低阶市场体量增加，消费者在消费过程中更加趋于理性。以耳机为例，作为标准品，随着技术成熟，中低阶和中高阶产品的差异不断缩小，对普通消费者来说其佩戴体验差别不大，因此在产品的购买上更加倾向于性价比更高的产品，各大品牌也在不断推出高性价比产品，公司在高性价比领域深耕多年，具有明显优势，品牌售价下探为公司拓展品牌客户带来利好。公司自2019 年起便开始布局品牌策略，2024 年公司推出“讯龙二代+”芯片，目前已被搭载于realme、万魔、Anker Soundcore、倍思、FIIL GS 等多客户多产品中。公司BLE 芯片目前已应用于荣耀个人护理，运动健康产品；腾讯、荣耀等云平台均已打通并实现量产出货。智能穿戴方面，公司AB569X 芯片已应用于印度Titan 子品牌Fastrack 的智能手表中。

    　　盈利预测与投资建议

我们认为，公司24Q3 业绩基本符合业绩预期。我们维持此前预测，预计公司将在2024-2026 年实现归母净利润3.0/3.8/4.6 亿元，对应当前PE 估值29/23/19 倍。维持“买入”评级。

    　　风险提示

消费电子复苏持续性不及预期风险，原材料价格上涨风险，市场竞争风险，技术迭代不及预期风险。