皖通高速(600012)：3Q盈利低于预期 但改扩建即将完工

皖通高速发布三季报：Q3 实现营收19.90 亿元（yoy-1.47%），归母净利4.11亿元（yoy-19.57%）。2024 年Q1-Q3 实现营收50.43 亿元（yoy+16.10%），归母净利12.21 亿元（yoy-9.60%）。公司Q3 归母净利（4.11 亿元）低于我们预期（4.46 亿元），或主因总需求不足导致货车流量偏弱。不过，我们认为更值得关注的是，公司核心路段宣广高速预计在4Q 分段完成改扩建，车流量预计大幅回升。公路货车流量与大宗商品运输需求以及企业盈利预期有关，积极的财政政策亦有望促进货车景气度企稳回升。维持“买入”评级。

3Q 盈利下滑主因需求不足、路网变化、改扩建施工公司Q3 通行费收入同比下降5.8%，主因：1）国内有效需求不足，引起车流内生增长偏弱，主要路段合宁高速3Q 通行费收入同比下滑3.2%，景气度低于1H；2）改扩建施工引起车辆绕行，宣广/广祠高速3Q 通行费收入同比下滑67/63%；3）路网变化总体偏负面影响。正面的路网变化包括：1）无岳通车（23 年10 月）使岳武东延线全线贯通，岳武高速3Q 通行费收入同比增长104%；2）受益于江苏段/浙江段在22 年9 月/12 月建成贯通，宁宣杭高速3Q 通行费收入同比增长55%。负面的路网变化主要因无岳通车，使高界高速/安庆大桥3Q 通行费收入同比下降14/12%。

宣广项目改扩建即将完工，或提振安徽交控REIT 的现金流公司在3Q 录得公允价值变动损失626 万元，但去年同期为收益3291 万元，主因中金安徽交控REIT 的价格波动。REIT 的底层路产沿江高速与宣广高速顺接，宣广改扩建施工亦导致沿江高速车流下滑，进而使REIT 现金流能力下降。据REIT 公告，宣广改扩建于22 年底启动，23 年4 月逐步施工，施工期间“半幅封闭施工，半幅单向通行”导致其车辆分流；截至10/25，宣广项目约63km 已实现双向通行，剩余约26km 半幅单向通行，预计24年底双向八车道通车。宣广项目在2021 年占公司总通行费的21%，但施工导致今年3Q 仅占4%。我们预计宣广项目通行费在4Q 环比大幅改善。

    　　盈利预测与估值

因货车景气偏弱，我们下调2024-2026 年归母净利预测至15.95 亿元、17.13亿元、18.38 亿元（前值16.07 亿元、17.40 亿元和18.82 亿元），同比增速分别为-3.9%、+7.4%、+7.3%。公司4Q 业绩基数较低，中金安徽交控REIT下跌引起公司在23 年Q4 录得公允价值变动损失约0.71 亿元。我们认为宣广改扩建即将完工，亦有望提振REIT 的现金流乃至REIT 投资者信心。我们仍基于DCF 估值法，WACC 采用5.67%/7.34%（前值：5.64%/7.21%），给予A 股/H 股目标价16.9 元/15.3 港元（前值：17.0 元/15.6 港元）。