盛泰集团(605138)：第三季度收入下滑28% 盈利水平改善

第三季度收入下滑28%，盈利水平改善。公司是纺纱、织造、染整、制衣一体化纺织集团。主要受外需疲弱、贸易环境复杂、欧美客户订单仍然承压，以及三季度有大客户订单延迟到四季度出货，第三季度公司收入同比-28.4%至7.5 亿元；伴随产能利用率逐步改善，毛利率同比+2.2 百分点至15.0%；扣非归母净利润同比扭亏至0.12 亿元；归母净利润同比+543.0%至0.14 亿元。存货金额环比+12.9%至9.7 亿元，预计与未发货订单有关，这部分收入有望在四季度释放；同时伴随规模提升、四季度毛利率有望进一步好转。存货金额的增长以及营收下滑导致存货周转天数同比+21 天至119 天；应收、应付周转天数保持稳定。

费用率改善，非经项目影响最终净利率改善幅度。整体费用率改善1.2 百分点，其中销售费用率保持稳定；管理费用率同比+1.6 百分点至8.5%；财务费用率同比-2.1 百分点至2.6%，主要因汇兑收益增加。基于毛利率提升和费用率改善，扣非归母净利率同比+3.8 百分点至1.6%；受非经项目影响，归母净利率同比+1.7 百分点至1.9%；去年同期主要由于出售嵊州旧厂区资产，形成较大非经常性收益，本期无同类事项，资产处置收益占收入比例同比减少1.7 百分点。

关注订单和盈利拐点，员工持股计划草案给出未来三年业绩考核目标。展望四季度，订单与盈利有望改善，欧美客户去年四季度基数已有下降，日本、中国客户增长较好，同时三季度延迟确认订单将体现在四季度；毛利率随产能利用率修复持续改善；费用端去年由于海内外生产基地整合产生的额外支出、以及海外加息导致利息费用大幅提升，较多一次性费用影响未来也将消除。10 月20 日公司公布2024 年员工持股计划（草案），解锁条件为以2024年营业收入为基础，2025/2026/2027 年营收增长不低于10%/21%/33%，即年复合增速为10%；且2027 年净利润不低于3 亿元人民币。

    　　风险提示：海外品牌去库存；贸易摩擦；原材料价格大幅波动。

投资建议：关注短期订单和盈利拐点，及中长期成长潜力。由于今年前三季度欧美客户订单下滑及下游需求疲弱对公司影响仍然较大，我们下调盈利预测，预计2024-2026 年归母净利润分别为0.7/1.7/2.2 亿元（此前为1.3/1.9/2.4 亿元），同比-31.1%/+131.6%/+29.4%，由于盈利预测下调，下调目标价至5.4-5.9 元（原为6.2-6.6 元），对应2025 年18-19x PE，维持“优于大市”评级。