石头科技(688169)3：蓄力长期

　　公司发布202 4Q3业绩报告：

    　　Q3：收入25.9 亿元（同比+11.9%），归母净利润3.5 亿元（同比-43.4%）；扣非归母净利润3.3 亿元（同比-45.3%）；

Q1-Q3：收入70.1 亿元（同比+23.2%），归母净利润14.7 亿元（同比+8.2%）；扣非归母净利润11.9 亿元（同比-5.4%）。

    　　收入分析：整体符合预期

内销：我们预计Q3 约同比+30%。拆分量价来看，预计价格同比中个位数下滑、量同比双位数增长。9 月新品P20Pro 预计显著拉动量增，定价3000+元价格带依然聚焦性价比；

外销：我们预计Q3 同比大个位数增长，较Q2 外销约20%的同比增长有所降速。分国别来看，预计延续Q2 增速排序北美＞亚太＞欧洲，但我们预计欧洲受直营占比提升影响、Q3 收入确认较经销渠道有所滞后，公司提直营未来有望不断提升C 端掌控。

    　　利润分析：有所波动

Q3 毛利率53.95%，同比-5.2pct；Q3 净利率13.57%，同比-13.3pct；销售/管理/研发/财务费用率分别同比+6.85/+1.16/+1.92/+0.64pct，四费合计同比+10.57pct；

我们分析Q3 毛利率影响因素：①国内：均价下移拓客；②海外：公司加大腰部产品并强化直营渠道，叠加直营渠道涉及Q3 收入确认滞后影响，我们预计Q4 有所表现。

我们分析Q3 净利率影响因素：①推新品费投加大致Q3 销售费用率+6.85pct；②美国关税有所加大。

    　　投资建议：

    　　我们的观点：

公司历史投放“克制”，海外高增往往使其盈利弹性高于同业；当前重塑战略转守为攻，调价格+加大投放+加大直营，转化远期收入；我们分析变革期净利率波动是“多元变量”（①全基站品类拉动升级；②定价下移拓客；③线上直营加大；④北美线下渠道开拓的初期投入）的综合影响，公司长期发展仍看全球市占率提升，关注公司变革期权。

盈利预测：根据公司Q3 财报，我们调整盈利预测，预计 2024-2026 年公司收入107.78/129.08/149.52 亿元（前值107.50/128.75/149.17 亿元），同比+24.6%/+19.8%/+15.8%，归母净利润20.99/23.74/27.39 亿元（前值24.76/29.12/33.59 亿元），同比+2.3%/ +13.1%/ +15.4%；对应PE 23/21/18X，维持“买入”评级。

风险提示：

    　　行业景气度波动，行业竞争加剧，新品不及预期。