铁建重工(688425)深度研究：隧道工程设备龙头 大国重器出海先锋

　　投资要点

铁建重工：铁建旗下工程装备平台，专精特新小巨人，科创板首家工程机械企业、首例央企A 股分拆上市。成立于2006 年12 月，2021 年实现科创板上市，2021、2023 年获得国家级专精特新“小巨人”企业称号。主要产品包括隧道掘进机（TBM、盾构等）、特种专业设备（钻爆设备、矿山装备、高原空间站、高端农机等）、轨交设备（道岔等），三者收入占比约50%：29%：21%。截止24H1 实控人中国铁建持股71.93%。

盈利能力优于同业，24Q3 业绩增长显著。17-22 年经营持续增长，23-24H1 承压，24Q3 降本增效，单季利润增长显著。高毛利掘进机产品收入占比较高，毛利率、净利率处于板块领先，优于业务相近央企。

    　　隧道掘进设备市场：需求端从交通向矿山水利拓展，供给端双寡头。

需求端：目前我国全断面掘进机年产量700 台左右，对应市场约243亿，主要用于轨交、铁路、公路等，未来场景将从交通向水利水电矿山等拓展。西部大开发战略支持下，西部采矿、水利水电等行业需求将增长。24 年以来公司承接多个水网和煤矿项目，在大额订单中比例显著超过传统交通。判断公司掘进和钻爆产品有望应用于大水电项目引水隧洞、导流洞等场景，项目如果实施将为公司带来可观业绩弹性。

供给端：市场呈现双寡头格局，公司份额和研发制造技术领先。Top2合计市占率约68%，从生产端到配合现场施工都有一定壁垒。公司研发制造技术领先，10 月底下线国内自主研制最大直径16.64 米盾构机。

公司优势分析：掘进/凿岩/空间站/农机等产品具竞争力，海外优先战略成效显著。公司为TBM 龙头，2022 年TBM 市占率56%，直径8m以上大型隧道掘进机市占率37%，均位列国内第一，产品性能亦优于国内主要竞争对手。在凿岩台车、混凝土湿喷台车、轨道交通设备等多个细分领域同样具备技术优势及较高市占率，将受益水利水电矿山等建设加速。打造高原空间站、高端农机填补市场空白，有望成为新增长点。同时推进“海外优先”战略，24 年迄今海外订单和收入保持高速增长并进一步优化产品结构。23-24H1 利润率受到国内需求压力和产品结构影响，未来随着规模效应+结构改善，毛利率也有望修复企稳。

    　　【投资建议】

我们认为公司在隧道掘进机、凿岩台车、混凝土湿喷台车等领域拥有较为明显的竞争优势，预计未来收入规模及毛利率均将呈现上升态势。目前估值处于上市以来低位，在同业公司中处于中等偏低位置。维持盈利预测，预计2024-2026 年公司营业收入为95.23/109.49/129.14 亿元，同比变化分别为-5.03%/14.97%/17.95% ， 2024-2026 年归母净利润为14.63/18.61/22.26 亿元，同比变化分别为-8.20%/27.20%/19.66%，对应EPS 为0.27/0.35/0.42，对应当前股价分别为16.26/12.78/10.68 倍PE。

    　　维持公司“增持”评级。

    　　【风险提示】

    需求不及预期；

    毛利率不及预期；

    行业竞争较预期更加激烈；