华鲁恒升(600426)：检修叠加景气回落 三季度阶段性承压

　　事件描述

公司发布2024 三季报，前三季度实现收入251.8 亿元（同比+30.2%），实现归属净利润30.5亿元（同比+4.2%），实现归属扣非净利润30.6 亿元（同比+5.4%）。2024Q3 实现收入82.0 亿元（同比+17.4%，环比-8.8%），实现归属净利润8.2 亿元（同比-32.3%，环比-28.8%），实现归属扣非净利润8.2 亿元（同比-32.1%，环比-29.6%）。

事件评论

三季度检修叠加景气回落，季度业绩环比有所下滑。价格，公司主要产品尿素、DMF、己二酸、醋酸、辛醇、己内酰胺、尼龙6、三聚氰胺、DMC（碳酸二甲酯）、草酸24Q3 市场价格环比变化-8.7%、-10.0%、-7.4%、-1.8%、-10.4%、-4.6%、-5.7%、-1.2%、-1.3%、-3.4%。销售，根据年度计划，公司于8.10 到8.30 进行检修工作，部分产品产销有所影响，24Q3 有机胺系列产品、化学肥料、醋酸及衍生品、新能源新材料相关产品销量环比分别变化4.3%、-6.2%、-4.5%与-4.2%。成本，公司主要原材料烟煤、纯苯、丙烯24Q3市场价格环比变化3.2%、-3.7%、0.4%，三季度终端需求偏弱，叠加部分产品行业新增产能释放较多造成供给过剩的压力，煤化工中游环节盈利整体偏弱，24Q3 公司毛利率17.6%，环比下降3.0 pct，净利率10.9%，环比下降3.0 pct。

景气低迷加速行业产能出清，荆州新项目放量有望带来增量。公司主要产品尿素、DMF、己二酸、醋酸、辛醇、己内酰胺、尼龙6、三聚氰胺、DMC、草酸24Q4（截至2024.10.27）市场价格环比变化-10.6%、5.0%、-3.9%、-7.4%、4.8%、-10.4%、-5.9%、-3.3%、10.5%、-1.8%，终端需求疲软叠加行业新产能释放导致产品价格进一步回落。展望后市，稳健增长的农业内需、印标等海外需求，以及电厂脱销和车用等工业需求支撑下，尿素有望恢复合理利润；己二酸在下游PBAT、PA66、己二腈国产化等新需求拉动，以及油价支撑下，盈利有望回升；醋酸在下游PTA、EVA 和己内酰胺需求增长驱动下，价格有望抬升；DMC/草酸下游新能源需求前景广阔，新增产能有望得到逐步消化。公司主要原材料烟煤、纯苯、丙烯2024Q4 市场价格环比变化1.8%、-12.2%、-1.1%。总体来看，公司目前处于周期底部位置，随着终端需求的持续改善，以及落后产能出清，叠加荆州基地新产能陆续释放，经营情况有望逐步改善。

新项目不断落地，中长期继续看好公司未来成长。德州本部在煤炭指标有限的背景下，公司积极开拓下游精细化工新材料产品，提高产品附加值，酰胺原料优化升级、20 万吨二元酸正加紧建设。荆州第二基地开辟增长新一极，系列项目陆续落地，支撑长期成长，目前荆州一期项目建成投产顺利达效，二期项目稳步推进。

公司具备领先的生产工程化能力，产品具备显著的成本优势，德州本部与荆州基地拟投项目支撑未来发展，多元化产品组合，一定程度上或将平移经营波动。预计2024-2026 年归属净利润分别为37.6/43.4/48.9 亿元，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、下游需求恢复不及预期；